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1、提高外匯儲備投資收益能力的途徑分析 摘要：本文通過對新加坡在利用外匯儲備對外投資方面經(jīng)驗的分析，對我國利用外匯儲備的方式提出五條建議：積極扶持中國投資公司，充分發(fā)揮現(xiàn)有金融機(jī)構(gòu)對外投資的作用，對企業(yè)“走出去”給予必要的金融支持，設(shè)立海外產(chǎn)業(yè)投資基金，擴(kuò)大先進(jìn)技術(shù)進(jìn)口。同時指出利用外匯儲備需要注意的五個問題：首先要測算出適度外匯儲備規(guī)模，保證其基本功能；二是對外投資應(yīng)當(dāng)參與公司的經(jīng)營管理，不做純粹的“資本家”；三是謹(jǐn)防對外投資“出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷”，嚴(yán)禁二次結(jié)匯；四是堅持循序漸進(jìn)的原則，先參股后并購；五是加強(qiáng)研究，提高把握投資機(jī)會的能力。截至2007年6月末，我國外匯儲備余額已達(dá)13326億美元，再次創(chuàng)

2、出歷史新高，而且還呈繼續(xù)增加的趨勢，這使得持有外匯儲備資產(chǎn)的直接成本和機(jī)會成本變得更為高昂，因而探索和拓展外匯儲備使用渠道和方式顯得尤為迫切。外匯儲備在滿足防范金融風(fēng)險、穩(wěn)定匯率所需要的流動性后，應(yīng)該追求增值和投資收益，著眼于提升本國企業(yè)國際競爭力、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)國家的戰(zhàn)略意圖。新加坡在外匯儲備管理方面具有成功的經(jīng)驗，本文首先對新加坡利用外匯儲備的模式做一簡要分析，然后探討我國外匯儲備的利用模式，最后指出利用外匯儲備對外投資應(yīng)注意的問題。一 新加坡利用外匯儲備的模式分析（一）新加坡政府投資公司是法定的外匯儲備管理機(jī)構(gòu)根據(jù)1970年頒布的金融管理局法，新加坡金融管理局（簡稱MAS，1971年

3、依法成立）的一項重要職能就是管理官方外匯儲備。1981年之前，MAS主要圍繞匯率政策來管理外匯儲備。其后，隨著外匯儲備日漸充裕，新加坡政府決定將外匯儲備進(jìn)行分檔管理：一部分繼續(xù)由金融管理局直接管理，目的在于滿足匯率管理流動性的需要；另一部分則投資于長期外匯資產(chǎn)，目標(biāo)是追求更高的收益。為了實現(xiàn)兩者的分離，根據(jù)公司法，新加坡在1981年5月設(shè)立了專門管理外匯儲備投資的新加坡政府投資公司(簡稱GIC)。其目標(biāo)，一是提高新加坡政府外匯儲備的收益；二是提高外匯儲備投資和運用的透明度及可監(jiān)督性；三是參與國際金融市場活動，獲取重要的國際金融資訊；四是培養(yǎng)訓(xùn)練金融專業(yè)人才，提升新加坡金融產(chǎn)業(yè)的國際競爭能力。G

4、IC下設(shè)三家子公司。一是新加坡政府投資有限責(zé)任公司，是GIC最大的業(yè)務(wù)部門，投資領(lǐng)域包括股票、固定收益證券和貨幣市場工具。二是新加坡政府房地產(chǎn)投資有限責(zé)任公司，主要職責(zé)是投資于新加坡之外的房地產(chǎn)以及房地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)。三是新加坡政府特殊投資有限責(zé)任公司，目前管理著一個包括風(fēng)險資本、私人證券基金在內(nèi)的分散化全球投資組合。此外，該公司也有選擇的對私人公司進(jìn)行直接投資。第一家公司的經(jīng)營目標(biāo)主要滿足盈利性目標(biāo)，同時滿足流動性要求，后兩家公司的經(jīng)營目標(biāo)都是追求長期的投資回報。目前，GIC所管理的資產(chǎn)超過1000億美元，大約占新加坡外匯儲備總額的80%。（二）部分外匯儲備委托淡馬錫海外投資需要特別指出的是，國

5、內(nèi)一直存在一種較為流行的看法，即建立淡馬錫控股公司的目的是管理新加坡的外匯儲備。但實際情況并非如此。淡馬錫控股公司的成立早于GIC，它是1974年由新加坡財政部全資組建，接受政府的財政盈余(但不是外匯儲備)進(jìn)行投資的公司，它是工商業(yè)公司，而GIC是資產(chǎn)管理公司。淡馬錫從3?54億新元的初始資產(chǎn)，發(fā)展到1640億新元的規(guī)模，新加坡政府并無任何追加投資。為了實現(xiàn)外匯儲備滿足國家發(fā)展目標(biāo)和戰(zhàn)略意圖，20世紀(jì)90年代新加坡政府將部分外匯委托給淡馬錫投資，淡馬錫利用這些外匯儲備和自有外匯在海外投資。二 我國利用外匯儲備方式的探討通過上文分析可以看出，除了中央銀行直接管理外匯儲備以滿足流動性需求之外，還有

6、如下三種模式：一是成立專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)實現(xiàn)外匯儲備的投資收益，同時在一定程度上滿足流動性；二是委托給具有豐富經(jīng)驗的專業(yè)投資公司管理；三是扶持企業(yè)對外直接投資、在發(fā)展壯大企業(yè)的同時減輕外匯儲備壓力。結(jié)合我國的具體情況，借鑒新加坡以及其他國家的經(jīng)驗，可以考慮綜合利用如下模式。（一）積極扶持外匯投資公司盡管外匯投資公司入股黑石初戰(zhàn)失利，但我們不可因噎廢食，而應(yīng)認(rèn)真總結(jié)經(jīng)驗教訓(xùn)，以便今后健康發(fā)展。今后應(yīng)積極培養(yǎng)國際化金融人才，借鑒國外的成功經(jīng)驗，不斷提高企業(yè)管理水平，加強(qiáng)制度建設(shè)，明確公司的法律地位。（二）充分發(fā)揮現(xiàn)有金融機(jī)構(gòu)對外投資的作用我國一些金融機(jī)構(gòu)在長期的對外合作交流過程中積累了豐富經(jīng)驗，并具

7、有健全的組織機(jī)構(gòu)和經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)，我們應(yīng)充分發(fā)揮這一優(yōu)勢，加強(qiáng)它們“走出去”的金融業(yè)務(wù)。這些金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)積極參股國外金融機(jī)構(gòu)，給我國企業(yè)對外投資提供中長期貸款，從而實現(xiàn)國家戰(zhàn)略意圖。這種運作模式客觀上需要雄厚的資本金，因而有關(guān)部門應(yīng)支持其增資擴(kuò)股，可以參考匯金公司注資商業(yè)銀行的模式，但筆者認(rèn)為在新的結(jié)匯模式下，新股東應(yīng)以擁有外匯的企業(yè)和個人為主。一些具備實力和條件的國內(nèi)銀行應(yīng)該積極向國際大銀行的方向前進(jìn)?？鐕①徸匀皇且粭l改變國內(nèi)銀行業(yè)務(wù)構(gòu)成和收入來源過于單一的現(xiàn)狀、從而進(jìn)入國際金融市場的更加快捷便利的途徑。但考慮到我國銀行業(yè)的資金實力以及跨國經(jīng)營經(jīng)驗不足等問題，近期比較穩(wěn)妥的方案是對外資金融機(jī)構(gòu)進(jìn)

8、行少量參股，以獲得一個董事席位，從而學(xué)習(xí)外資金融機(jī)構(gòu)的具體運作。這一做法有兩個好處：一是降低了金融機(jī)構(gòu)文化整合上的難度，二是可以向國外金融機(jī)構(gòu)學(xué)習(xí)運作經(jīng)驗，并且得到股價上升的好處。（三）對企業(yè)“走出去”給予必要的金融支持淡馬錫是作為企業(yè)“走出去”的，其運作模式可供我國企業(yè)參考。外匯投資公司以及國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)對具有實力的企業(yè)給予必要的外匯支持，對企業(yè)“走出去”發(fā)揮促進(jìn)作用。事實上，發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家在“走出去”方面都有專門的金融支持機(jī)構(gòu)，美國海外私人投資公司、德國投資與開發(fā)公司和日本國際協(xié)力銀行都扮演了這種角色。借鑒發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗，我們今后也可以考慮成立支持“走出去”的專門金融機(jī)構(gòu)。（四）設(shè)立海外

9、產(chǎn)業(yè)投資基金產(chǎn)業(yè)投資基金是國際資本市場上的重要投資模式，為了充分利用國際市場和海外資源，我們應(yīng)當(dāng)考慮成立海外產(chǎn)業(yè)投資基金。資金可以來自于外匯投資公司、金融機(jī)構(gòu)、社保機(jī)構(gòu)，以及經(jīng)常項目外匯收入較多的企業(yè)以及個人。由于我們?nèi)狈Ｍ猱a(chǎn)業(yè)投資基金運作經(jīng)驗，起初可以考慮以合資的方式進(jìn)行。產(chǎn)業(yè)基金的投資方向應(yīng)該體現(xiàn)國家發(fā)展的戰(zhàn)略意圖，滿足國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級的需要。（五）擴(kuò)大國外先進(jìn)技術(shù)進(jìn)口，近期治標(biāo)、遠(yuǎn)期治本長期以來我國執(zhí)行“市場換技術(shù)”的外資政策，但二十多年的經(jīng)驗表明這一政策在不同行業(yè)有得有失，有些領(lǐng)域我們失去了市場但沒有換得關(guān)鍵和核心技術(shù)，而且直接導(dǎo)致了我國貿(mào)易順差快速增長。一方面它增加了我國的出口，如果按

10、“屬民”原則計算的話外商直接投資企業(yè)的出口不應(yīng)計入我國出口；另一方面，它減少了我國的進(jìn)口，外商直接投資企業(yè)對我國企業(yè)的銷售按“屬民”原則應(yīng)算我國的進(jìn)口，但按“屬地”原則就算國內(nèi)貿(mào)易，二者相結(jié)合導(dǎo)致我國貿(mào)易順差急劇上升，外匯儲備水漲船高。因而有必要通過擴(kuò)大進(jìn)口國外先進(jìn)技術(shù)，緩解高額外匯儲備壓力；如果能像日本和韓國一樣積極消化和吸收新技術(shù)，長期則可實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方式的轉(zhuǎn)變，減輕經(jīng)濟(jì)增長對外資的依賴程度，從而實現(xiàn)標(biāo)本兼治。三 利用外匯儲備對外投資應(yīng)注意的問題（一）首先要測算出適度外匯儲備規(guī)模，保證其基本功能韓國在亞洲金融危機(jī)的教訓(xùn)之一是，當(dāng)時并不是由于支付能力出現(xiàn)問題，而是出現(xiàn)了流動性危

11、機(jī)。因而一定要測算出適度儲備規(guī)模，只有超過這個規(guī)模的部分才可以用于中長期投資。為此，我們需要滿足進(jìn)口、償債、外商直接投資企業(yè)收益匯回、企業(yè)海外投資和QDII、外匯市場干預(yù)等用匯規(guī)模。在考慮外匯儲備增值的時候，千萬不能忽略了它的基本功能，而且要警惕世界經(jīng)濟(jì)形勢逆轉(zhuǎn)的可能。美國次級抵押貸款危機(jī)事件告訴我們這樣一個事實，全球流動性過剩幾乎可以在瞬間轉(zhuǎn)化為流動性不足，危機(jī)發(fā)生后，歐美日等國的央行無不投入巨資以解決流動性不足問題。外匯儲備管理同樣面臨類似問題。（二）應(yīng)當(dāng)參與國外公司的經(jīng)營管理，不做純粹的“資本家”外匯投資公司入股黑石被套本身無可厚非，問題在于外匯投資公司購買的是沒有表決權(quán)的股份，這成了純

12、粹的“資本家”。我們參與國際金融市場的目的之一是學(xué)習(xí)先進(jìn)金融知識、了解市場最新動態(tài)、提升國家金融競爭能力，在沒有表決權(quán)的情況下我們很難實現(xiàn)這一目的。因而，今后我們參股國外公司至少要謀求一個董事的席位，直接參與公司的重大決策，從而了解公司的經(jīng)營狀況，同時更為直接地學(xué)習(xí)發(fā)達(dá)國家的先進(jìn)企業(yè)管理經(jīng)驗。（三）謹(jǐn)防對外投資“出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷”，嚴(yán)禁二次結(jié)匯外匯投資公司以美元入股黑石，如果黑石再用這筆美元換成人民幣收購或參股國內(nèi)企業(yè)的話，這就構(gòu)成了二次結(jié)匯，二次結(jié)匯的后果是不言而喻的。據(jù)報道，2007年9月10日黑石和中國化工集團(tuán)共同宣布，黑石將向中國化工的全資子公司藍(lán)星集團(tuán)進(jìn)行戰(zhàn)略投資，計劃注資6億美元認(rèn)購藍(lán)星

13、集團(tuán)20%的股份。如果認(rèn)購成功，二次結(jié)匯必然發(fā)生。事實上，只要我們對外投資的企業(yè)對我國直接投資，這一現(xiàn)象是無法避免的，只是影響程度的不同。這樣的外匯投資顯然不僅不能減輕央行壓力，反而使其操作更加被動，流動性過剩也將愈演愈烈。針對這一新情況，有關(guān)決策部門應(yīng)盡快出臺相關(guān)管理辦法。（四）堅持循序漸進(jìn)的原則，先參股后并購國際投資理論和經(jīng)驗表明，由于對東道國市場、法律以及人文環(huán)境不熟悉，同時考慮到當(dāng)?shù)孛癖姷牡钟|情緒，跨國投資首先采取購買部分股份、合資或合作經(jīng)營的模式，時機(jī)成熟之后再采取控股或獨資模式。目前我們跨國投資應(yīng)以參股為主，不宜大規(guī)模并購。跨國并購的“七七定律”指出，70的跨國并購沒有實現(xiàn)預(yù)期的商

14、業(yè)目的，其中70的并購失敗于并購后的文化整合，文化差異越大失敗的可能性越大。據(jù)麥肯錫的研究，在過去20年全球大型的企業(yè)兼并案中，取得預(yù)期效果的比例低于50%，具體到中國，有67%的海外收購不成功。因而，目前我們應(yīng)該采取循序漸進(jìn)的方式，而不應(yīng)操之過急。（五）加強(qiáng)研究，提高把握投資機(jī)會的能力目前全球石油、大宗商品以及股票處于高價位，因而我們在時機(jī)的選擇上也需三思而行。目前應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對世界經(jīng)濟(jì)與金融周期的研究，以便把握好投資機(jī)會。以淡馬錫為例，公司在19932003年間的投資回報率只有3%，基于對世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢的研究，淡馬錫2002年調(diào)整了發(fā)展策略，該公司把自己的發(fā)展與亞洲其他高速發(fā)展地區(qū)的經(jīng)濟(jì)捆綁起來，從而實現(xiàn)了新的飛躍。由此可見，優(yōu)秀的研究是投資成功的關(guān)鍵。參考文獻(xiàn)中國社科院金融所課題組：新加坡和韓國政府投資公司:運行模式及其啟示，中國經(jīng)貿(mào)導(dǎo)刊2007年第5期。程偉力：當(dāng)前跨國公司在華發(fā)展戰(zhàn)略及其對我國的影響分析，中國機(jī)電經(jīng)貿(mào)信息2007年第3期。程偉力：當(dāng)前流動性過剩分析，科學(xué)決策2007年第9期。