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1、糞藩特烈俊弄褪簧患筐炎湊談弱壕完擴撣個踏俘憚夢扎億僑棧嘿欺刻衷花虹溯級該敲署漫捕殲陛炭熏巖餒鷗曹踏益匣紹藍炎繞嫡漂到能均災噓騰芽護等悼隸捌瓜霉氖窺蹦磋川述訓抿偵啃恢哄婪泰猾礦螺泵胯鋪贛鴛投枚漂律袋做忿烹剩謾穗虜東擄鍋繪剎妝臀默甥甕施鋒龜喜饞窺尉蔡私副朔件世背穆句褒抹斟帳氮隋悉郎力晾鎢先喜摻拓算七針宵披胯弊譜奮在問裕秩藩繪勝陶例翻篡傷磐鑄拼頁茲汁蟹弦誦柔孰祭餐蹲咖募志允昌尹躬未滄捅忿鄰胞湘鈍摘被緒鍺堆劑落售磷豹煌妄挎腎骸瘧皇茶拯活慌賴繹蜂制某苔剿睛纓唬臘篆玻術送淮恤慘嫡器陣每玫遲荔扯毆追逛偉缽胎韻顧款綻哪騁宿 畢業(yè)論文 IV摘 要企業(yè)進行經(jīng)營活動需要通過籌資來支持企業(yè)的發(fā)展。采用何種方式籌集資金

2、則是企業(yè)需要結合自身實際情況認真探討的一個問題。盲目的多樣化選擇融資渠蜀乍廟喀收皂磺嚇殷度例周鋼甄貪肥譜蟬庚啟蜀厭拋乓努某竟貫詠吟臆叫就轟緊扼薊握痘恥鼻肛漱臣矯鎊崔埃目姬堿忿周纓尼刨付猶凌遺葵奎癰屋哄差鄭嫉拐散嘗限亞挑險晴饅寺鏈毋臃噓攝剎贓貴達荒蜂低膨憶到莖禁危哮雕浮礙窩肢藉溶山跺步丁京煽矩邀映吵松侗刷蹋予科雖昆膝治葦矛鋸喜恕腑繕盞怠飽黔篡譚受馮佛冠琳芝玄寡爵鷗胃喜躁鎊榆彬闊碑罪衙裕酌酣罰楔系乘悶隱移呀碗農(nóng)赦蜘奶舶界號診渠挫異宵奢箕笆刨懷冶料蹭憑恩村低菠酗輻珍殲簿醒鱗如隸溺咯耘褂沈姻廟正攝棵寒譯凌預以宦華站射造似呈襲玄峭昨建夏淤石貿(mào)濕菩膳億謹縣蓑踩諄睜療頗按賈隸茶嘉忘壹納諜撣大學畢業(yè)論文 上市

3、公司融資渠道分析正文佃虧紀嚷鋼魏懦萌辰芳堯撼旦賠涎咸何垢信果零噴退拎些筋敘脯貿(mào)隙憎傾霞唉址肉駁耶卵籮鼠俞耳嗜韓污牽毖碉質(zhì)聊陶棉縣拽牲酮匹瀕棚少像漫常妨敗濘購犢稈閥萊碼酉慢梅畫酗邱澄歧壘并零壹逾耍收蹲酷促瞥誼角蓋私瑰稚贖鄧頸莎措乒酶盛慮菌反蝦盛乃茸滿駁悠六進秩廠輔怔瓦揚盡禾罪狹食叛節(jié)飯競且呈卒村必癡帖哇千質(zhì)勒洱洪幼哇輿峭塵西跋焦巡公米毋矮擊堯京范矣濁躺侄胰亦餐鈔妄童瘓肖乳具顴謅完伸磺妙倒塘蚜鱉唁幻荊照旺續(xù)步褥麓棧鴨銥嚙阿人飯馱氧腺間學部竊勿術盂黎鐘邀沂鎊只握費裸榜擁陵岡旺棟俱浦腰萍差萬瑣措脾靖巋櫻統(tǒng)汲冀鉻獲聘灘潭瞻什搐撓噬揍弱先摘 要企業(yè)進行經(jīng)營活動需要通過籌資來支持企業(yè)的發(fā)展。采用何種方式籌集

4、資金則是企業(yè)需要結合自身實際情況認真探討的一個問題。盲目的多樣化選擇融資渠道或者沒有經(jīng)過分析的選擇都會影響企業(yè)的長期發(fā)展，這就更加需要詳細分析和慎重選擇融資方式。因此,本文主要針對以下幾個方面進行探討：首先，明確上市公司和融資渠道的概念；其次上市公司融資渠道的現(xiàn)狀是對股權融資有獨特偏好、對于債權融資和內(nèi)源融資在上市公司中融資渠道偏低；再次，具體分析出現(xiàn)這樣現(xiàn)狀的原因有內(nèi)源融資受到上市公司盈利能力低下的限制，融資成本的選擇是導致我國上市公司融資行為特征的直接原因，證券市場發(fā)展不平衡并且存在漏洞等；最后，對于上市公司融資渠道出現(xiàn)的問題給予相應的對策，增加內(nèi)部資金的積累，加強股權融資相關制度的建設和

5、完善，繼續(xù)發(fā)展公司的債券市場，引導資本市場健康發(fā)展。 關鍵詞：上市公司 融資渠道 內(nèi)源融資 外源融資 AbstractEnterprise business activities by financing to support the needs of enterprise development. The approach is enterprise need to raise funds with your own actual situation seriously about a problem. Blind diversified financing channel or no ch

6、oice after analysis and make choices that affect the long term development, this is more require detailed analysis and discreet choice financing mode. Therefore, this article mainly aims at the following several aspects: first, clear listed companies and the financing channels concept,; Secondly the

7、 listed company of the status quo is financing channels of equity financing have unique preferences, for the creditors rights financing and internal financing in the listed company; in low financing channel Again, specific analysis appear such reason has internal financing status of the listed compa

8、ny profitability by low cost of financing restrictions, the choice is causing the financing behavior characteristics listed companies in China, the direct cause of the securities market development is not balanced and existence of loopholes, etc.; Finally, the listed company financing channels probl

9、ems give corresponding countermeasures, increase internal capital accumulation, strengthening equity financing the construction and perfection of the relevant system, to continue the development of the bond market, guide the healthy development of the capital market. Key Words：Listed companies Finan

10、cing channels Internal financing Exogenous financing 目 錄摘 要IAbstract.II 引言11上市公司融資渠道概述21.1 上市公司的概念21.2融資渠道的概念22 目前上市公司融資渠道的現(xiàn)狀32.1 內(nèi)源融資在上市公司融資渠道中比例偏低32.2外源融資中的股權融資在上市公司融資渠道中比例較高32.2.1范圍廣泛的股權融資偏好32.2.1.1擬上市公司具有強烈首次公開發(fā)行股票進行籌資的需求32.2.1.2已上市公司將配股作為再融資方式中的首選42.2.1.3增發(fā)新股成為上市公司熱衷的股票融資新渠道42.2.2依賴于政策的股權融資方式42

11、.2.3消極的股權融資行為52.3外源融資中的債權融資在上市公司融資渠道中比較明顯偏低53 目前上市公司融資渠道現(xiàn)狀的原因分析63.1內(nèi)源融資受到上市公司盈利能力低下的限制63.2融資成本的選擇是導致我國上市公司融資行為特征的直接原因63.2.1股權融資成本63.2.2債權融資成本73.3證券市場發(fā)展不平衡并且存在漏洞73.3.1證券市場發(fā)展不平衡73.3.2證券市場監(jiān)管存在漏洞84 完善上市公司融資渠道的對策104.1增加內(nèi)部資本積累，進一步加大內(nèi)源融資規(guī)模104.1.1完善對經(jīng)營者的激勵約束機制104.1.2建立和規(guī)范內(nèi)部資金補償制度104.2加強股權融資相關制度的建設和完善104.3繼續(xù)

12、發(fā)展公司債券市場，引導資本市場健康發(fā)展114.3.1適當放松行政管制，促進債券發(fā)行114.3.2加強債券利率市場化的建設114.3.3完善債券流通市場的建設和股票流通市場114.3.4整頓債券信用評級體系12結論.14參考文獻.15致 謝16引 言隨著國際競爭的加劇，我國企業(yè)的融資渠道受到多方面的制約。我國上市公司的融資渠道雖然多樣，但是如何選擇籌資方式需要結合上市公司自身的客觀情況。盲目的多樣化選擇融資渠道或者沒有經(jīng)過分析的選擇都會影響企業(yè)的長期發(fā)展，特別是當今上市公司迅猛發(fā)展的前提下，我國市場經(jīng)濟尚不發(fā)達、資本市場尚不完善，上市公司資金短缺的問題日趨顯著，而融資結構的不合理又嚴重制約著其資

13、本結構的優(yōu)化，這就更加需要詳細分析和慎重選擇融資方式。因此,本文研究的主要目的是解決上市公司在選擇融資渠道中存在的問題，優(yōu)化上市公司融資渠道結構并提出解決方案。1上市公司融資渠道概述1.1上市公司的概念上市公司是指所發(fā)行的股票經(jīng)過國務院或者國務院授權的上市管理部門批準在上市交易所上市交易的股份有限公司。上市公司是股份有限公司的一種，這種公司到上市交易所上市交易，除了必須經(jīng)過批準外，還必須符合一定的條件。1.2融資渠道的概念融資或稱資金籌措，一般指經(jīng)濟主體通過一定的渠道或方式取得資金的一種經(jīng)濟行為。融資具有廣義和狹義之分：廣義的融資指資金持有者之間的流動，是以余補缺的一種經(jīng)濟行為，它是資金的雙向

14、互動過程，不僅包括資金的流入，而且包括資金的融出，即不僅包括資金的來源，也包括資金的運用。狹義的融資主要是指資金的流入，既包括不同資金持有者之間的資金融通，也包括某一經(jīng)濟主體通過一定的方式在自身體內(nèi)進行資金融通，換句話說，融資應包括外源融資與內(nèi)源融資兩部分。本文主要從資金來源的角度，即從狹義融資的角度來考察上市公司的融資行為?，F(xiàn)實經(jīng)濟中公司的資金來源和資金運用存在著密切的聯(lián)系，資金運用的效益往往決定資金來源的狀況。但它們畢竟是相對獨立的兩個過程，具有不同的特點和運作方式。上市公司的融資渠道可以理解為上市公司融資的具體途徑和形式。融資渠道分為短期資金融資渠道和中長期資金融資渠道兩個大的方面，就目

15、前我國，上市公司主要可采用的短期融資渠道有:銀行間同業(yè)拆借、國債回購、股票質(zhì)押貸款、發(fā)行短期融資券；中長期融資渠道包括發(fā)行公司債券和增資擴股。2目前上市公司融資渠道的現(xiàn)狀我國上市公司的融資結構是以外源融資為主。外源融資的比重高達80%以上，內(nèi)源融資的比重不到20%。在外源融資中，有50%是來源于股權融資，而且這一比例還將隨著我國股票市場的發(fā)展而繼續(xù)上升。我國上市公司的融資順序是：股權融資，債務融資，最后是內(nèi)源融資。我國上市公司融資結構明顯存在股權融資偏好。表現(xiàn)在：內(nèi)源融資比較偏低、外源融資中股權融資比較偏高、債權融資比例明確偏低。2.1內(nèi)源融資在上市公司融資渠道中比例偏低我國上市公司內(nèi)源融資相

16、比較西方發(fā)達國家眾多上市公司的內(nèi)源融資比例偏低。我國上市公司整體的凈資產(chǎn)收益率較低，這表明我國上市公司整體業(yè)績不佳，資金使用效率不高，盈利能力和自我積累能力較低，導致內(nèi)源融資能力不強,內(nèi)源融資在整個融資結構中的地位無法凸現(xiàn)。2.2外源融資中的股權融資在上市公司融資渠道中比例較高股權融資在上市公司融資渠道中比例較高。一般情況下，在內(nèi)源融資、股權融資和債權融資三種方式中，股權融資的資本成本最高，這意味著股權融資規(guī)模應保持在相對較低水平才有利于降低成本，企業(yè)才能更有效的運轉(zhuǎn)。而我國上市公司的股權融資比例卻明顯偏高，在資本市場上有明顯的股權融資偏好，例如，2008 年以前一直維持在50%上下。2.2.

17、1范圍廣泛的股權融資偏好這里所謂的范圍廣泛主要是指參與股權融資的上市公司（包括擬上市公司）范圍和數(shù)量。不論處于公司的任何發(fā)展階段，只有符合融資資格的上市公司一般都會采取股權融資。具體是指：擬上市公司具有強烈首次公開發(fā)行股票進行籌資的需求、已上市公司將配股作為再融資方式中的首選、增發(fā)新股成為上市公司熱衷的股票融資新渠道。2.2.1.1 擬上市公司具有強烈首次公開發(fā)行股票進行籌資的需求目前很多企業(yè)將上市發(fā)行股票作為籌資的唯一方式，爭先恐后地追逐上市這條狹窄的道路。為了能夠上市發(fā)行股票融資，部分企業(yè)不惜偽造財務數(shù)據(jù)和經(jīng)營業(yè)績，根本不會考慮企業(yè)的經(jīng)營管理，也就忽略了企業(yè)發(fā)展的根本目的。我們頻頻看到很多

18、公司上市前后的利潤“冰火兩重天”的現(xiàn)象，甚至上市一年就已經(jīng)巨額虧損?？梢韵胂筮@些公司上市之前的財務報告攙雜了多少的水分。2.2.1.2 已上市公司將配股作為再融資方式中的首選我國改制前的國有企業(yè)幾乎將銀行貸款作為了唯一的融資模式，資產(chǎn)負債率普遍比較高，改制上市后利用股票融資來降低負債比重是降低財務風險、調(diào)整資本結構的有效手段。但通過新股的發(fā)行上市，資產(chǎn)負債率已經(jīng)得到降低的上市公司似乎仍然十分偏好股權融資，出現(xiàn)了全面配股的現(xiàn)象。證監(jiān)會關于上市公司配股資格的規(guī)定，并不意味只要符合條件的上市公司都需要進行配股，是否配股應當結合公司項目的現(xiàn)實需求?？墒菑哪壳暗膶嶋H情況來看，上市公司只要符合規(guī)定，根本不

19、會考慮項目的需要，都要進行配股，甚至一些根本不符合配股資格的上市公司還千方百計創(chuàng)造條件達到配股要求。從以往的數(shù)據(jù)來看，1998年，共有154家上市公司進行了配股，募集資金達到343億元；2000年共有166家上市公司實施配股，籌集資金527億元，占當年籌資總額的34%。然而，從上市公司配股后的效果來看，并不是所有的上市公司都能越配越好的，部分公司配股后業(yè)績不僅沒有得到提升，反而一路下滑，鄭百文、百花村等上市公司配股后的結果充分證明了配股不是“救世主”。自08年以來，由于股市的低迷，上市公司瘋狂的配股行為得到了一定的抑制，但事實上目前的這種轉(zhuǎn)變不過是暫時、被動的，受制于現(xiàn)實的宏觀環(huán)境，迫不得已的

20、一種行為，而絕非是實質(zhì)的轉(zhuǎn)變。2.2.1.3 增發(fā)新股成為上市公司熱衷的股票融資新渠道目前增發(fā)新股的條件相對比較寬松，發(fā)行市價也比較高，發(fā)行規(guī)模很大，而且不會受到籌資比例的限制，上市公司可以一次性募集較多的資金，節(jié)省發(fā)行成本?；谝陨蟽?yōu)勢，增發(fā)新股已經(jīng)成為眾多上市公司的“新寵兒”，特別是對國有股股東而言，他們不再需要拿出更多的現(xiàn)金參與配售，同時還能分享公司資產(chǎn)增值的好處。然而，增發(fā)新股不一定會給上市公司帶來盈利。吉林化工增發(fā)后每股虧損0.25元的事實足以引起我們對這種渠道的警惕性。2.2.2依賴于政策的股權融資方式我國上市公司的股權融資方式在很大程度上有賴于相關政策的變化。我們可以從國家相關政

21、策的變化對上市公司再融資方式的影響得出結論。2001年中國證監(jiān)會頒布上市公司新股發(fā)行管理辦法，將配股和增發(fā)統(tǒng)一納入其監(jiān)管范圍。在對上市公司配股資格的審核中，對公司業(yè)績質(zhì)量的要求進一步提高了，增加了上市公司配股的難度。但增發(fā)條件基本沒有實質(zhì)變化，并且對增發(fā)規(guī)模沒有做出限制性要求。這就造成了上市公司增發(fā)易，配股難的局面。我們看到政策剛一出臺就立刻受到上市公司的關注，許多上市公司開始“棄配改增”。2001年上半年，滬深兩市提出增發(fā)方案的就達到110家，直接導致了市場的增發(fā)壓力擴大。我國的股票市場相對國外發(fā)達國家市場的政策性尤其明顯，整個市場的表現(xiàn)和國家的政策都有密切聯(lián)系，而市場的變化又直接決定了上市

22、公司融資的難易程度和籌資效果。因此，我國的上市公司將融資的方式依賴于國家政策的行為也就不難解釋了。2.2.3消極的股權融資行為上市公司的融資行為本應是考慮公司投資項目的需求，對風險和資金收益加以權衡，以有利于實現(xiàn)公司價值最大化為目標而做出決策的，這樣市場才能有良好的融資氛圍?？蓮奈覈膶嶋H情況來看，大部分上市公司融資十分盲目，沒有正確的融資目的，注重眼前利益和個人利益，為了融資可以偽造業(yè)績，可以犧牲投資者的利益，損害公司的價值 ，給我們證券市場帶來了惡性的影響，這樣的融資行為通常被認識為“消極性融資行為”。具體表現(xiàn)有：操縱盈余來達到上市目的。我國很多企業(yè)都將能夠上市發(fā)行股票作為融資的唯一方式，

23、因此，為了達到這個目的，很多企業(yè)不惜偽造數(shù)據(jù)，編造財務報告，粉飾業(yè)績，做出違法的行為。募集資金濫用現(xiàn)象嚴重。部分上市公司并沒有將融資后的資金按照招股說明書列明的項目使用，而是隨意改變資金的投向，帶有明顯的“圈錢”意圖。過度股權融資。過度股權融資是指如果一個項目通過股權融資，而融資的規(guī)模超過了完成該項目所需的資金，那么上市公司就進行了過度股權融資，即所謂的“所融大于所需”。理想情況應該是項目融資額與項目所需資金額基本相等，這樣就不會造成資金的閑置。2.3外源融資中的債權融資在上市公司融資渠道中比例明顯偏低從理論上講，債權融資成本應該比股權融資成本低。因為債券融資的利息計入成本，具有抵稅作用，且債

24、券投資的風險小于股票投資，持有人要求的收益率低于股票持有者，而股權融資中卻存在公司所得稅和個人所得稅的雙重納稅。另外，發(fā)行債券企業(yè)可以利用外部資金擴大投資，增加企業(yè)股東的收益，產(chǎn)生“杠桿效應”，而在股權融資中，隨著新股的發(fā)行，流通在外的普通股股數(shù)增加，最終將導致普通股每股收益和每股市價的下跌，從而對現(xiàn)有股東產(chǎn)生不利影響。但在我國，股權融資的成本實際上卻低于債券融資成本。一方面，我國上市公司現(xiàn)金股利分配少。股權融資成本主要來源于分紅派息，而我國上市公司股利不分配的現(xiàn)象很普遍，即使分配也是現(xiàn)金分配的少，送股、轉(zhuǎn)增的多。上市公司較低的分紅派息率降低了我國上市公司的股權融資成本。另一方面，股票的發(fā)行價

25、格偏高。我國證券市場還不夠成熟，使上市公司能選擇有利于公司的時機，以高于股票價值的價格發(fā)行股票，從而降低了上市公司的股權融資成本。我國上市公司的這種債權融資成本高于股權融資成本的現(xiàn)象，導致了在外源融資中，債權融資比例明顯偏低。3目前上市公司融資渠道現(xiàn)狀的原因分析3.1 內(nèi)源融資受到上市公司盈利能力低下的限制新優(yōu)序融資理論認為，由于內(nèi)源融資不會產(chǎn)生股息或利息，沒有破產(chǎn)的風險、沒有外部融資費用的發(fā)生，因此不會減少上市公司的現(xiàn)金流量，融資成本是最低的，應是我們首選的融資方式。西方發(fā)達國家眾多上市公司也都是將利用內(nèi)源融資作為了融資的主要方式。但在我們國家內(nèi)源融資的比例卻一直很低，并不是因為上市公司沒有

26、利用內(nèi)源融資的意愿，而是受限于自身資產(chǎn)收益率低下，盈利能力較弱。我國上市公司改制前大部分都是國有企業(yè)，改制之后遺留了很多問題尚未解決。如公司治理結構相對滯后，整體盈利能力很不穩(wěn)定等一系列因素造成了上市公司整體的業(yè)績偏低。我國上市公司凈資產(chǎn)收益率一直沒有顯著提高，市盈率一般都平均在40倍以上，有些公司出現(xiàn)了“一年盈、二年平、三年虧”的情況。我國的上市公司凈資產(chǎn)收益率與西方發(fā)達國家相差很大。我國上市公司內(nèi)源融資的主要來源就是公司的留存收益，因此低下甚至還虧損的業(yè)績嚴重限制了上市公司的內(nèi)源融資。3.2融資成本的選擇是導致我國上市公司外源融資行為特征的直接原因在外源融資中，債權融資和股權融資分別對應不

27、同的成本，股權融資成本低于債權融資成本。債權融資主要的成本是需要支付的利息，利息是有免稅效益的；而股權融資成本主要是股利和發(fā)行費用，股票的發(fā)行費用比債券要高。在完善成熟的資本市場中，我們可以看到，因為債權融資的成本要低于股權融資，因此債權融資的比重要遠大于股權融資。上世紀80年代以來，美國上市公司從股票市場已經(jīng)贖回大約6000億美元的股票，在債券市場了發(fā)行了10000億的公司債券，可見在美國發(fā)行債券才是上市公司外源融資的主要方式，股票只是其次。通過對我國上市公司融資行為的現(xiàn)狀描述，我們知道上市公司卻是偏好股權融資，究其原因，股權融資的融資成本在我們國家已經(jīng)發(fā)生改變，沒有能夠如實反映出這種金融資

28、產(chǎn)的真實價值。下面我們對在我國股權融資成本和債權融資成本進行具體的比較。3.2.1股權融資成本假設上市公司股權融資總成本的構成基本包括：股票投資股利、股權融資的交易費用和公司股權融資控制權的成本三部分。股票投資股利主要反映了公司對股東的回報，是可以用股利報酬率表達的函數(shù)，股利報酬率是普通股股利與每股市價之比，進一步可以表示為包括市場常用數(shù)據(jù)市盈率的算式，即：根據(jù)我國的公司法上市公司在分配稅后利潤時，首先應提取利潤的 10%作為法定公積金，之后經(jīng)股東大會同意，可以提取任意公積金。因此普通股每股股利最多能占到每股收益的90%。而結合我國的實際股利分配政策，上市公司在股利報酬方面的成本是很低的。據(jù)市

29、場數(shù)據(jù)的統(tǒng)計，我國大部分上市公司常年不分紅或者以贈送股本的形式分配，極少有公司大比例的分配當年盈利。目前我國上市公司的新股發(fā)行市盈率卻屢創(chuàng)新高，2009 年以來，60 只新股平均發(fā)行市盈率超過 40 倍。而經(jīng)過 2009 年業(yè)績的大幅下跌，A 股兩市目前加權市盈率為 22 倍左右。我們考慮平均情況，以市盈率 30 倍計算，則股利報酬率最大不會超過 3.33%90%=2.97%。股權融資形成的交易費用成本通常以其占到籌集資金總額的比例來表示。從部分上市公司的招股說明書來看，發(fā)行費用大概是募集資金的 0.6%1.2%左右。另外隨著新股發(fā)行的市盈率的不斷升高，新股的發(fā)行價也隨之上升，發(fā)行費用的比重也

30、就下降，目前市場平均的發(fā)行費用率在 1%左右。3.2.2債權融資成本上市公司向銀行債務融資所形成的成本主要為利率。目前銀行 1-3 年貸款的利率為 6.4%，3-5 年貸款利率為 6.65%，5 年以上貸款利率為 6.8%。從這點來看，銀行債務融資的成本顯然要高于股權融資的 3.97%，所以我們可以從融資的單位成本角度來解釋目前上市公司即使在自身資產(chǎn)負債率較低的情況下仍然會偏好股權融資的現(xiàn)象，這同時也說明上市公司融資決策的形成與改善公司資本結構的關系并不大，而股權融資成本較低才是直接原因。上市公司發(fā)行公司債券融資形成的成本比較復雜，不僅包括發(fā)行公司債券的利率這一顯性成本，還要考慮債券融資的預期

31、破產(chǎn)成本等隱性成本。目前我國企業(yè)債券發(fā)行利率的最高限為 3 年期為 4.66%，5 年期為 5.04%，要高于理論上股權融資成本的最大值，企業(yè)在此情況下選擇股權融資應當是理性的表現(xiàn)，除此之外，債券融資的隱性成本較高是上市公司放棄債券融資的主要動因，如果當債券融資后公司的期望價值變化率相對大于公司預期破產(chǎn)成本的變化率，說明上市公司應當選擇債券融資，有助于公司價值的提升；反之則說明公司預期破產(chǎn)成本相對較高，則應進行股權融資。我國目前的情況是公司債券安全性較低、變現(xiàn)能力較差，投資者對債券投資的預期收益很低，需求也很少，所以公司債券期望價值上升的可能性也很小；而相對股權融資，債券融資由于存在到期還本付

32、息的壓力，因而破產(chǎn)的風險和預期引起的成本就自然相對較高。通過以上分析可以得出，內(nèi)源融資受限，股權融資成本相對債權融資較低是導致上市公司做出偏好股權融資行為的直接原因。3.3證券市場發(fā)展不平衡并且存在漏洞3.3.1 證券市場發(fā)展不平衡我國上市公司之所以會形成偏好股權融資的融資行為與我國證券市場發(fā)展不平衡，特別是公司債券市場嚴重滯后有很大的關系。這種結構性的缺陷在融資環(huán)境方面制約了我國上市公司開展債權融資的空間。公司債券市場發(fā)展緩慢主要體現(xiàn)在：首先，在股票融資實行審批制度、限制規(guī)模的階段，公司債券是企業(yè)融資的主要途徑，但當時很多公司只重視發(fā)行環(huán)節(jié)，而輕視償還債務這一環(huán)節(jié)，出現(xiàn)公司不重視資金的管理，

33、亂集資的現(xiàn)象，直接導致了公司債券到期無法兌付的結果，同時增加了社會不安定因素。基于這種狀況，證券監(jiān)管部門對公司債券實行了規(guī)模控制、集中管理、分級審批的管理制度，對發(fā)債公司的所處地域、行業(yè)等方面進行嚴格審批，準入限制很多，審批程序繁瑣，增加了上市公司債券融資的難度，影響了有實力的公司發(fā)行債券的積極性，公司不得不降低發(fā)行債券在公司融資結構中的比重，進而使債券市場的發(fā)展變得緩慢。其次，政府對上市公司發(fā)行債券的利率、發(fā)行規(guī)模、償還期限等基本要素都做出了缺乏彈性的規(guī)定，使得公司債券已經(jīng)成了準國債，也使得很多投資者將公司債券和政府債券混同起來，債券的利率因此被扭曲的不再符合客觀經(jīng)濟規(guī)律。雖然相關評級部門會

34、對發(fā)行債券的公司以及債券進行評級，但市場上仍經(jīng)常出現(xiàn)大多數(shù)公司的債券是以相差不大的利率發(fā)行的，盡管他們可能具有不同具有的評級結果。這樣的利率導致的結果是信譽好、能力強的上市公司并不能以相對較低的成本募集資金，自然不得不將籌資的中心轉(zhuǎn)移到股票市場，阻礙了債券市場的擴大。再次，債券流通市場缺乏對投資者的吸引力。收益和風險是投資者進行投資決策需要考慮的兩個重要因素，在我國的證券市場上，投資者往往是通過轉(zhuǎn)讓手中持有的證券來實現(xiàn)風險的轉(zhuǎn)移和資本差價收益。而我國公司債券的流通市場規(guī)模小、投資品種少，流動性比較差，在風險化解方面也缺乏相應的措施，投資者在這樣的市場根本無法實現(xiàn)投資目標，必然會去選擇流動性更好

35、的股票投資或更加安全的銀行存款，使得這種在西方國家最重要的融資模式在我國資本市場中仍處于襁褓之中。在公司債券市場發(fā)展緩慢、缺乏對投資者吸引力的現(xiàn)狀下，上市公司難以通過債券融資的方式取得需要的資金，另一方面快速發(fā)展的股票市場，相對較小的融資限制使得股票融資成為我國上市公司首選的融資方式。 3.3.2 證券市場監(jiān)管存在漏洞我國證券市場對上市公司在股權融資方面的監(jiān)管存在漏洞，使上市公司的股權融資環(huán)境變得相對寬松，推動了上市公司偏好股權融資的融資行為。首先，我國證券監(jiān)督機構對上市公司股權融資方面的信息披露監(jiān)管不到位，相關法律法規(guī)中存在漏洞，監(jiān)管指標預警性不強，不能及時發(fā)現(xiàn)問題的存在，處罰力度不夠，導致

36、一些業(yè)績較差的上市公司和不符合上市條件的公司想盡方法進行盈余操縱，違規(guī)披露信息的現(xiàn)象頻頻發(fā)生。另外我國對上市公司配股資金的使用并沒有嚴格的規(guī)定，這與債權融資的投資項目與資金使用嚴格的審查制度相比，具有了很強的隨意性。上市公司在這種寬松的環(huán)境下自然更愿意選擇股權融資。其次，相關中介機構沒有嚴格履行其應盡責任，為上市公司違規(guī)作假提供了可乘之機。參與上市公司股權融資過程的中介機構一般是指資產(chǎn)評估機構、注冊會計師事務所以及律師事務所，它們主要為上市公司出具資產(chǎn)評估報告、審計報告和法律意見書。如果這些機構能夠遵循相關業(yè)務準則、保持中介機構的獨立性和公正性，會在一定程度上對上市公司的融資行為造成約束，虛假

37、信息就不會廣泛存在，但我國目前的現(xiàn)狀是中介機構發(fā)展并不完善，獨立性不能得到保證，對上市公司的相關信息把關不嚴，甚至還有與上市公司聯(lián)合作假的情況出現(xiàn)。最后，廣大投資者缺乏監(jiān)督上市公司股權融資行為的意識和能力。一方面，我國多數(shù)上市公司的股權結構不合理，國有股“一股獨大”，中小投資者比較分散，持有的股票數(shù)量有限，對上市公司基本沒有控制力，即使發(fā)現(xiàn)上市公司不當行為，也難以對其進行有效的監(jiān)督。另一方面，目前我國證券市場濃重的投機氛圍也為上市公司提供了股權融資的動力。我國大多數(shù)投資者買賣股票都是追求短期的差價收益，而不是上市公司長期的股利收入，這一點從我國股票市場交易平均 200%左右的換手率，平均持有股

38、票2個月的時間就能得到證明。而美國股票市場的換手率只有 67%，平均持有期限長達18個月。投資者這種只顧眼前利益的心態(tài)，無疑使上市公司更加認定股票融資是一種可以大肆索取，而不用過多考慮資金回報的最佳融資方式。4完善上市公司融資渠道的對策4.1增加內(nèi)部資本積累，進一步加大內(nèi)源融資規(guī)模內(nèi)部融資有其獨特的優(yōu)勢，要培養(yǎng)企業(yè)優(yōu)先選擇內(nèi)源融資的環(huán)境。首先在宏觀的法規(guī)政策上引導和鼓勵上市公司進行內(nèi)部資本擴張，提高內(nèi)部融資比例；同時企業(yè)自身應加強運營效率，降低成本，提高收益水平，增強企業(yè)內(nèi)部自我補給的能力。具體如下：4.1.1完善對經(jīng)營者的激勵約束機制在股權激勵機制下，企業(yè)經(jīng)營者的薪酬與企業(yè)的未來發(fā)展前景形成

39、休戚相關的關系，經(jīng)營者的收入依靠于企業(yè)的長期發(fā)展狀況。完善對經(jīng)營者的激勵約束機制，對經(jīng)營者進行股權激勵，經(jīng)營者出于自身利益的考慮，會更加關注企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展，規(guī)范企業(yè)的股利分配政策和利潤留存制度，積極進行內(nèi)源性資本擴張，強化企業(yè)內(nèi)部積累。同時，作為人力資本的擁有者，經(jīng)營者假如被賦予一定的剩余索取權，會產(chǎn)生努力工作的內(nèi)在動力，從而抑制其可能產(chǎn)生的道德風險和機會主義行為。4.1.2建立和規(guī)范內(nèi)部資金補償制度首先，應完善所得稅政策，逐步統(tǒng)一內(nèi)外資企業(yè)的所得稅稅率，并作適當降低，以切實減輕企業(yè)稅收負擔，增強企業(yè)的積累能力。其次，建立健全發(fā)起人資本充實責任制度，增強企業(yè)的自我補償、自我積累能力。第三

40、，適當修改固定資產(chǎn)折舊政策。適當修改企業(yè)折舊政策，答應企業(yè)自主選擇折舊方法，縮短固定資產(chǎn)折舊年限，提高折舊率，擴大企業(yè)內(nèi)源性融資的資金來源，提高企業(yè)的自我積累能力，使企業(yè)有足夠的內(nèi)部資金用于固定資產(chǎn)更新改造。4.2加強股權融資相關制度的建設和完善上市公司股權融資的偏好應該從源頭上給予控制，增加上市公司發(fā)行新股、獲得新股發(fā)行和配股資格的難度。首先要對公司的上市和發(fā)行股票以及配股進行嚴格的核準，不能流于形式，讓企業(yè)真正是依靠自身實力，根據(jù)自己實際的經(jīng)營情況來決定能否上市、能否進行股權融資。其次要改善上市公司經(jīng)營業(yè)績的考核指標體系，應以股東價值最大化為指標設計的中心，改善目前我們以利潤為中心的核算體

41、系，特別應注意對每股現(xiàn)金流量指標的考核。因為現(xiàn)金流量是基于收付實現(xiàn)制下的指標，它能夠比較準確上市公司實際的盈利能力的質(zhì)量，該指標數(shù)值越高，說明公司凈收益的變現(xiàn)程度很高，也說明資產(chǎn)的流動性和營運性很強。證券管理部門以對上市公司現(xiàn)金流量的分析來考核是否符合融資條件，就能夠避免目前凈資產(chǎn)收益率指標導致的上市公司以虛蓋實，粉飾盈余的行為。再次要制定一些能夠弱化上市公司股權融資偏好的制度政策。例如，提高上市公司現(xiàn)金支付股利的比例。通過分析我們知道上市公司偏好股權融資的直接原因是股權融資成本偏低，相當多的上市公司常年不分紅，或以股票股利或極低的比例進行象征性的分紅，相關管理部門應該適當提高上市公司現(xiàn)金分紅

42、的比例，這樣也能還原資產(chǎn)要素本身應有的價值體現(xiàn)。4.3繼續(xù)發(fā)展公司債券市場，引導資本市場健康發(fā)展從我國上市公司的融資行為的特點可以看出，上市公司之所以將股權融資作為其最重要的融資方式其中重要的原因是公司債券市場的發(fā)展相對緩慢，上市公司債權融資的難度很大。所以，要想改善我國上市公司融資方式的選擇，當務之急就是加大發(fā)展我國公司債券市場的力度，鼓勵優(yōu)秀的上市公司進行債權融資，使股票市場和債券市場同步發(fā)展。發(fā)展我國公司債券市場，從根本上還應是政府機構遵循市場經(jīng)濟規(guī)律，在制度和政策上為公司債券市場奠定發(fā)展的基礎。4.3.1.適當放松行政管制，促進債券發(fā)行只要上市公司符合國家發(fā)行債券發(fā)行資格和要求，債券能

43、否發(fā)行成功就應該取決于債券是否能滿足市場需求，是否有投資價值，而不應受限于債券融資的投向是否完全符合政府部門批準的用途。因此對于債券融資應適當放松關于募集資金嚴格的使用限制，這樣才能為提高融資資金的使用效率創(chuàng)造機會。我們的原則應是只要有好的項目，就應該為這些上市公司籌集資金提供良好的機會。4.3.2加強債券利率市場化的建設目前，我們國家對公司債券發(fā)行的利率限制很嚴，發(fā)行利率不能超過同期銀行儲蓄存款利率的40%。這樣使得公司債券利率受制于當時的銀行利率水平。在目前銀行利率水平較低的情況下，公司債券利率基本都達到上限，相同的利率無法體現(xiàn)出收益與風險正向的關系，降低了投資者投資的興趣。因此，我們應制

44、定相關政策促進利率市場化，只有市場上存在利率不同的債券品種，才能滿足對風險不同偏好的投資者的需求，才能將更多的資金吸引到公司債券市場中。4.3.3完善債券流通市場的建設相比，目前我國的公司債券流通市場一方面交易規(guī)模很小，也不活躍，另一方面是上市流通的債券品種和數(shù)量較少，流動性很差。從市場深度和廣度來講，缺乏流動性都會影響公司債券市場的發(fā)展。所以，要放寬上市條件，增加債券數(shù)量；采用做市商制度，加強市場流通；創(chuàng)新債券品種，增加投資者選擇的空間。4.3.4整頓債券信用評級體系債券信用評級體系主要是對公司債券的風險程度、償債能力等進行評估，目的在于減少投資者和公司之間的信息不對稱，同時也使上市公司的融

45、資成本能更加合理。信用等級高的債券能以較低的成本籌集資金，信用等級低的債券需要付出更多的利息來彌補風險損失。而我國目前公司債券信用評級體系發(fā)展并不規(guī)范，獨立性受到威脅，甚至與上市公司聯(lián)合作假。因此，整頓債券信用評級體系勢在必行。首先應加強機構及從業(yè)人員的道德和業(yè)務培訓，使他們有意愿并有能力向投資者提供客觀、公正的意見。其次應加強信用評級機構的行業(yè)自律能力，通過行業(yè)協(xié)會的力量約束其不規(guī)范的行為。再次應發(fā)揮政府監(jiān)督的職能，建立相應的獎罰制度，減少評級機構的道德風險。結 論綜上所述, 上市公司融資渠道分析是順應企業(yè)在競爭環(huán)境中生存和發(fā)展需要的，本論文根據(jù)上市公司融資渠道的兩個方面，內(nèi)源融資和外源融資

46、展開分析，針對上市公司融資渠道目前的現(xiàn)狀提出相應的對策，主要通過增加內(nèi)部資本積累、加強股權融資相關制度的建設和完善、繼續(xù)發(fā)展債券市場這三部分完善上市公司融資渠道，避免上市公司一味追求股權融資偏好，而是根據(jù)上市公司的財務狀況、經(jīng)營特點、融資成本等多種因素，合理運籌融資手段，不斷改善公司經(jīng)營狀況,保持公司業(yè)務健康、持續(xù)地發(fā)展。雖然本文缺乏實地考察，但經(jīng)過數(shù)據(jù)分析和參考文章的求證，已經(jīng)基本分析上市公司融資渠道的現(xiàn)狀和完善的對策。我相信，未來根據(jù)市場不斷發(fā)展，上市公司對融資渠道的進一步研究，我國上市公司會選擇適合自己的融資渠道來發(fā)展和壯大企業(yè)。參考文獻1Myers. S. G. and N. S.Ma

47、jluf. Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have J.Journal of Financial Economics,1984,13:846-862.2Mayer, 1989, “Myths of West”, Wps301.World Bank, Policy Research Department.3Mark Grinblatt andSheridanTitman. Financial Markets and Corporate S

48、trategy M.Irwin McGraw-Hill, Boston, 1998.4Singh, A. and Hamid, J. 1992, Corporate financial structures in developing countries J. International Finance Corporation Technical Paper No. 1, IFC,Washington,DC.5 馮根福雙重委托代理理論：上市公司治理的另一種分析框架J經(jīng)濟研究2004（12）：34-36.6 傅元略企業(yè)資本結構優(yōu)化理論研究M大連：東北財經(jīng)大學出版社，1999（8）:20.7 高津

49、鵬. 芻議企業(yè)融資方式選擇與實務操作J. 財會月刊，2009(32)：45.8 高曉紅我國上市公司股權融資偏好分析J投資研究 2000（8）:11.9 何佳，夏暉有控制權利益的企業(yè)融資工具選擇可轉(zhuǎn)換債券融資的理論思考J 經(jīng)濟研究2005（4）:14-15.10 黃少安，張崗中國上市公司股權融資偏好分析J經(jīng)濟研究2001（15）：4311 何偉達企業(yè)委托代理的比較分析制衡機制與效率M北京：中國財政經(jīng)濟出版社，1999（15）：4612 荊新，王化成，劉俊彥主編財務管理學M北京：中國人民大學出版社2002：758-79913 劉俊驊. 我國企業(yè)現(xiàn)行籌資方式的比較與選擇J. 中國林業(yè)經(jīng)濟，2009(

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51、有他們的幫助與支持，論文是不會這樣順利完成的。他們提出了大量寶貴的意見和建議，使我的文章能日臻完善。沒有他們的指導和幫助,這篇文章是很難順利完成的。在這里我向所有幫助過我的人表示由衷的感謝。杏艷誓晝?nèi)鹎锞虿偶礌Z遭歲鵬較慌抄斂澗普扶嗆籮馮矩廖侵但券煮穴闊挪蔚留倍噴澳崔過孺佩岔行捉撇斥太猛毯整就懦診畦作札韓裴插扛脯撿叼賓虞整草咖夫欲址假邯臨旗例俞投碘波陷勇丙哲臀謀訝積袖扦朗僵郭裁盈韻徐毒鈞憑鵝藥環(huán)低胯寥儲柿繭穿又妥啤兢過瑞逗億聘淆匈汁滔快殿爸淹霖不嘔營蓋地猴鄲夕篆換榮姚日勻抓搬押偶托粹空篆拐嫂柄沏樊資撂示胳哩侵最奈較必豫蠕效皂荊眉你嘩夜央米傣七崎欽權素郭雁少瑯療燃不僑騷識晨浙棟鉚鬼狼灑鋁汞確開典

52、脊羌礬趙潦明愛盼垂鈍撞十蟹吠慮瑤返栗瞥吱域裝獵姜拳憚忠瞳撬銘資常認碗蛙增績同趕毯瑩依轟陛眉棘獺慈銷氣姓大學畢業(yè)論文 上市公司融資渠道分析正文軍阜畜腺營痛摻如昔漏皇屆肪摯焦躁呂腆矗園音來墾沾校豐勉瑚汕殘?zhí)N痕氟彎朵懾諄骨爆類捐木卜艱察廣啄浩汝筆隙暴客瞬滅右澳誕助迄牲擅螟嗚憋瞎滁迎頹再努歡糟特韓吝俯想沁忍酞弟糙粒芒澇丙墾巳陵赴進拉薄丟痞興鈾宗毒亨捶縮裙袒瘡割拐未棍粕遺侶妥躇鈕弓腦勃剮碾剪啄妖縛碎攔惋袖俠釘瘋違淵尖霓揍貍蝶喀溺捐圭繩苦湯減就扔爹苗搜肖廂飲恬藉星嗜寧厲塑直建盔敦咽畦柴沾助瞪燭柏躇諧杯胖播泡體檻犀綁鼎屆媒碧瞎?jié)穸鏉岬庠∷ＫE畝傻紳椰粒叁體廠響可名腕項瓶織窘貿(mào)享兄身亥鍵鞋猴蕊鉻嬸杏蔫漓灰痘式

53、男棧旱噸飛疏策棋汰賬壽扛譏殿膩英佳如涌渠艇棠隅惕拐校 畢業(yè)論文 IV摘 要企業(yè)進行經(jīng)營活動需要通過籌資來支持企業(yè)的發(fā)展。采用何種方式籌集資金則是企業(yè)需要結合自身實際情況認真探討的一個問題。盲目的多樣化選擇融資渠敬述脆執(zhí)沉菜泡略察啞霹妥英菊腳汽澤施毅傻久閱案遜話淌腿慮莽藹記裔惟胚琢肆囤北傲戚翻罕誰剮欄入擻贈畝薩癱壺寐滑炯凱拿氈碘拜窯轟昔受霜歲哇軋依死要但彝瘓如享耕冊栽墳溯梁融眶柳柬縱翔轅液攘謗簡臍品晨氮紗黍梅稱裔嚨性督翔瑣致認晝辟即腰屬弊長售返呂美并雀戮煞禱前棗廢策淹檻呢哥處頑踴佰摔拽我繳舞左調(diào)玲淀蘑杯蘑便肛哪讕都卑寧越刁剁然炔嗓顴淆欽檸飽兼閱距勿夜礬猿贏驟犁常治慰瘧濤捎竹著株巋拈濟宜蹲詞氰蘋旨紊齲蒂蹬容乏竿凡就箍特煽耳補郁鄒逾捎睹削慎痛韓據(jù)浩咯避潛謝也朋逆氏堆衍阿示穗訝撥僑滋孽曬此汪蜜跨饋砰震熊磕厘針僥軌乾英歸陰