《東北財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)務(wù)管理課件第八章 資本預(yù)算》由會(huì)員分享，可在線閱讀，更多相關(guān)《東北財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)務(wù)管理課件第八章 資本預(yù)算（124頁珍藏版）》請(qǐng)?jiān)谘b配圖網(wǎng)上搜索。

1、第三篇第三篇投資管理投資管理 第八章第八章 資本預(yù)算資本預(yù)算 第九章第九章 流動(dòng)資產(chǎn)管理流動(dòng)資產(chǎn)管理 第八章第八章 資本預(yù)算資本預(yù)算 第一節(jié) 投資決策程序 第二節(jié) 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè) 第三節(jié) 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn) 第四節(jié) 投資項(xiàng)目決策分析 第五節(jié) 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià) 學(xué)習(xí)目標(biāo)學(xué)習(xí)目標(biāo) 了解投資決策的基本程序；熟悉投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則和預(yù)測(cè)方法，掌握投資項(xiàng)目的各種評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)及其計(jì)算方法；熟練應(yīng)用凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等主要評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行獨(dú)立項(xiàng)目和互斥項(xiàng)目的投資決策；了解投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的來源；掌握敏感性分析的基本方法；了解風(fēng)險(xiǎn)分析的決策樹法和模擬法；掌握投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法。第一節(jié)第一節(jié)

2、投資決策程序投資決策程序一、投資項(xiàng)目類型二、項(xiàng)目投資決策程序 資本預(yù)算的目的是獲得能夠增加未來現(xiàn)金流量的長期資產(chǎn)，以便提高公司價(jià)值的長期增長潛力。一、投資項(xiàng)目類型一、投資項(xiàng)目類型 資本預(yù)算或資本支出，主要指實(shí)物資產(chǎn)投資。投資項(xiàng)目的類型A.按項(xiàng)目的規(guī)模 和重要性分類維持型更新改造項(xiàng)目提高效率型更新改造項(xiàng)目現(xiàn)有產(chǎn)品或市場(chǎng)擴(kuò)充型項(xiàng)目新產(chǎn)品或市場(chǎng)開拓型項(xiàng)目安全生產(chǎn)與環(huán)境保護(hù)項(xiàng)目等B.按項(xiàng)目之間的關(guān)系分類C.按項(xiàng)目現(xiàn)金流量形式分類獨(dú)立項(xiàng)目互斥項(xiàng)目常規(guī)型現(xiàn)金流量項(xiàng)目非常規(guī)型現(xiàn)金流量項(xiàng)目 此外，改變供應(yīng)體系、改變分銷體系、進(jìn)入一個(gè)新的市場(chǎng)、開發(fā)一種新的產(chǎn)品、將公司的某種業(yè)務(wù)外包或者自己生產(chǎn)、外購或自制某一部

3、件、購買一家現(xiàn)存的公司、租賃設(shè)備或購買新設(shè)備、更新公司的IT網(wǎng)絡(luò)等都可納入公司項(xiàng)目投資管理。投資項(xiàng)目特點(diǎn)：耗資大、時(shí)間長、風(fēng)險(xiǎn)大、收益高。二、項(xiàng)目投資決策程序二、項(xiàng)目投資決策程序（一）選擇投資機(jī)會(huì) 以自然資源和市場(chǎng)狀況為基礎(chǔ)，以國家產(chǎn)業(yè)政策為導(dǎo)向，以財(cái)政、金融、稅收政策為依據(jù)，尋找最有利的投資機(jī)會(huì)。（二）收集和整理資料 在選擇投資機(jī)會(huì)時(shí)，當(dāng)長期目標(biāo)和短期利益發(fā)生沖突時(shí)，應(yīng)以公司長期發(fā)展目標(biāo)為主。注 意 公司內(nèi)部資料 公司外部資料 財(cái)務(wù)資料 非財(cái)務(wù)資料 同類項(xiàng)目的相關(guān)資料影響項(xiàng)目?jī)r(jià)值的主要因素（三）投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 (1)項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流量 (2)投資項(xiàng)目的必要收益率或資本成本（折現(xiàn)

4、率）（四）投資項(xiàng)目決策標(biāo)準(zhǔn)(1)凈現(xiàn)值法則接受凈現(xiàn)值大于零的投資項(xiàng)目，即NPV0(2)收益率法則接受收益率高于資本機(jī)會(huì)成本的投資項(xiàng)目（五）項(xiàng)目實(shí)施與控制(1)建立預(yù)算執(zhí)行情況的跟蹤系統(tǒng)，反饋信息，找出差異并調(diào)整預(yù)算(2)根據(jù)出現(xiàn)的新情況，修正或調(diào)整資本預(yù)算第二節(jié)第二節(jié) 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)一、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則二、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)方法三、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)中應(yīng)注意的問題四、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)案例分析一、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則一、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則現(xiàn)金流量在一定時(shí)期內(nèi)，投資項(xiàng)目實(shí)際收到或付出的現(xiàn)金數(shù)凈現(xiàn)金流量現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出現(xiàn)金流入 由于該項(xiàng)投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額現(xiàn)金流出 由于該項(xiàng)投資引起的現(xiàn)金支

5、出凈現(xiàn)金流量（NCF）一定時(shí)期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額 計(jì)量投資項(xiàng)目的成本和收益時(shí)，是用現(xiàn)金流量而不是會(huì)計(jì)收益。會(huì)計(jì)收益是按權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的，不僅包括付現(xiàn)項(xiàng)目、還包括應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和非付現(xiàn)項(xiàng)目?，F(xiàn)金流量是按收付實(shí)現(xiàn)制核算的，現(xiàn)金凈流量=當(dāng)期實(shí)際收入現(xiàn)金量當(dāng)期實(shí)際支出現(xiàn)金量 項(xiàng)目未來的現(xiàn)金流量必須用預(yù)計(jì)未來的價(jià)格和成本來計(jì)算，而不是用現(xiàn)在的價(jià)格和成本計(jì)算。實(shí)際現(xiàn)金流量原則 增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認(rèn)有這項(xiàng)投資與沒有這項(xiàng)投資現(xiàn)金流量之間的差額。增量現(xiàn)金流量是與項(xiàng)目決策相關(guān)的現(xiàn)金流量。判斷增量現(xiàn)金流量，決策者面臨的問題：附加效應(yīng) 沉沒成本 機(jī)會(huì)成本 制造費(fèi)用 增量現(xiàn)金流量原則 如果公司需

6、向政府納稅，在評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目時(shí)所使用的現(xiàn)金流量應(yīng)當(dāng)是稅后現(xiàn)金流量，因?yàn)橹挥卸惡蟋F(xiàn)金流量才與投資者的利益相關(guān)。稅后原則二、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)方法二、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)方法投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的劃分初始現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量 0 1 2 n初始現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量終結(jié)點(diǎn)現(xiàn)金流量（一）初始現(xiàn)金流量某年?duì)I運(yùn)資本增加額本年流動(dòng)資本需用額上年?duì)I運(yùn)資本總額 該年流動(dòng)資產(chǎn)需用額該年流動(dòng)負(fù)債籌資額 項(xiàng)目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項(xiàng)目投資總額。主要內(nèi)容：（3）原有固定資產(chǎn)的變價(jià)收入（2）營運(yùn)資本（1）項(xiàng)目總投資（4）所得稅效應(yīng) 形成固定資產(chǎn)的支出 形成無形資產(chǎn)的費(fèi)用 形成其他資產(chǎn)的費(fèi)用 資產(chǎn)售價(jià)高于原價(jià)

7、或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅現(xiàn)金流出量 售價(jià)低于原價(jià)或賬面凈值，發(fā)生損失抵減當(dāng)年所得稅現(xiàn)金流入量（二）經(jīng)營現(xiàn)金流量不包括固定資產(chǎn)折舊費(fèi)以及無形資產(chǎn)攤銷費(fèi)等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本 項(xiàng)目建成后，生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按年計(jì)算。主要內(nèi)容：增量稅后現(xiàn)金流入量投資項(xiàng)目投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費(fèi)用節(jié)約額）。增量稅后現(xiàn)金流出量與投資項(xiàng)目有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費(fèi)用以及各種稅金支出。計(jì)算公式及進(jìn)一步推導(dǎo)：現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷售收入 經(jīng)營付現(xiàn)成本 所得稅（收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營總成本）所得稅稅率 現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本 （收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本 折舊）所得稅稅率 收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成

8、本 （收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本）所得稅率折舊所得稅稅率（收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本）（1 所得稅稅率）折舊所得稅稅率 經(jīng)營付現(xiàn)成本折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷售收入 經(jīng)營付現(xiàn)成本 所得稅 經(jīng)營總成本折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）（收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營總成本）所得稅稅率 稅后收益即：現(xiàn)金凈流量稅后收益折舊 收現(xiàn)銷售收入（經(jīng)營總成本折舊）（收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營總成本）所得稅稅率 收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營總成本折舊 （收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營總成本）所得稅稅率（收現(xiàn)銷售收入經(jīng)營總成本）（1所得稅稅率）折舊項(xiàng)目的資本全部來自于股權(quán)資本的條件下：如果項(xiàng)目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計(jì)算公式：【

9、例】假設(shè)某項(xiàng)目投資后第一年的會(huì)計(jì)利潤和現(xiàn)金流量見表8-1：表8-1 投資項(xiàng)目的會(huì)計(jì)利潤與現(xiàn)金流量 單位：元項(xiàng)目會(huì)計(jì)利潤現(xiàn)金流量銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本折舊費(fèi)稅前收益或現(xiàn)金流量所得稅（34%）稅后收益或現(xiàn)金凈流量100000(50000)(20000)30000(10200)19800100000(50000)050000(10200)39800經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=（100 000-50 000）（1-34%）+20 00034%=39 800（元）現(xiàn)金凈流量=稅后收益+折舊 經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=19 800+20 000=39 800（元）（三）終結(jié)現(xiàn)金流量 項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)壽命終了時(shí)發(fā)生的現(xiàn)金流量。主要內(nèi)容：經(jīng)

10、營現(xiàn)金流量（與經(jīng)營期計(jì)算方式一樣）非經(jīng)營現(xiàn)金流量 A.固定資產(chǎn)殘值變價(jià)收入以及出售時(shí)的稅賦損益 B.墊支營運(yùn)資本的收回 計(jì)算公式：終結(jié)現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量固定資產(chǎn)的殘值變價(jià)收入（含稅賦損益）收回墊支的營運(yùn)資本三、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)中應(yīng)注意的問題三、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)中應(yīng)注意的問題 在不考慮所得稅時(shí)，折舊額變化對(duì)現(xiàn)金流量沒有影響。在考慮所得稅時(shí)，折舊抵稅作用直接影響投資現(xiàn)金流量的大小。（二）利息費(fèi)用（一）折舊模式的影響 在項(xiàng)目現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)時(shí)不包括與項(xiàng)目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（借入時(shí)的現(xiàn)金流入量，支付利息時(shí)的現(xiàn)金流出量），項(xiàng)目的籌資成本在項(xiàng)目的資本成本中考慮。視作費(fèi)用支出，從現(xiàn)金流量中扣除 歸于現(xiàn)金流量的資本

11、成本（折現(xiàn)率）中（三）通貨膨脹的影響【例】假設(shè)某投資項(xiàng)目初始現(xiàn)金流出量為1 000元，一年后產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量為1 100元；假設(shè)項(xiàng)目的投資額全部為借入資本，年利率為6%，期限為1年。與投資和籌資決策相關(guān)的現(xiàn)金流量及凈現(xiàn)值如表8-2所示。表8-2 與投資和籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量 單位：元現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值（P/F，6%，1）與投資相關(guān)的現(xiàn)金流量與籌資相關(guān)的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量合計(jì)-1000+10000+1100-1060+40+380+38 估計(jì)通貨膨脹對(duì)項(xiàng)目的影響應(yīng)遵循一致性的原則 在計(jì)算通貨膨脹變化對(duì)各種現(xiàn)金流量的影響時(shí)，不同現(xiàn)金流量受通貨膨脹的影響程度是各不相同，不能簡(jiǎn)單地用一

12、個(gè)統(tǒng)一的通貨膨脹率來修正所有的現(xiàn)金流量。四、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)案例分析四、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)案例分析 （一）擴(kuò)充型投資現(xiàn)金流量分析 【例8-1】ABC公司是一個(gè)辦公用品的生產(chǎn)廠家，主要生產(chǎn)各種辦公桌椅等。目前公司研究開發(fā)出一種保健式學(xué)生用椅，其銷售市場(chǎng)前景看好。為了解學(xué)生用椅的潛在市場(chǎng)，公司支付了50 000元，聘請(qǐng)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明學(xué)生用椅市場(chǎng)大約有10%15%的市場(chǎng)份額有待開發(fā)。公司決定對(duì)學(xué)生用椅投資進(jìn)行成本效益分析。其有關(guān)預(yù)測(cè)資料如下：1.市場(chǎng)調(diào)研費(fèi)50 000元屬于沉沒成本，即與是否進(jìn)行項(xiàng)目投資的無關(guān)成本。2.學(xué)生用椅生產(chǎn)車間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格為50

13、000元。3.學(xué)生用椅生產(chǎn)設(shè)備購置費(fèi)（原始價(jià)值加運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)等）為110 000元，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值10 000元，按直線法計(jì)提折舊，每年折舊費(fèi)20 000元；預(yù)計(jì)5 年后不再生產(chǎn)學(xué)生用椅后可將設(shè)備出售，售價(jià)為30 000元。4.預(yù)計(jì)學(xué)生用椅各年的銷售量(把)依次為：500、800、1 200、1 000、600；學(xué)生用椅市場(chǎng)銷售價(jià)格，第一年為每把200元，由于通貨膨脹和競(jìng)爭(zhēng)因素，售價(jià)每年將以2%的幅度增長；學(xué)生用椅單位付現(xiàn)成本第一年100元，以后隨著原材料價(jià)格的大幅度上升，單位成本每年將以10%的比率增長。5.生產(chǎn)學(xué)生用椅需要墊支的營運(yùn)資本，假設(shè)按下期銷售收入10%估計(jì)本期營運(yùn)

14、資本需要量。第一年初投資10 000元，第5年末營運(yùn)資本需要量為零。6.公司所得稅率為34%，在整個(gè)經(jīng)營期保持不變。年份銷售量單價(jià)銷售收入單位成本成本總額1500200.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212242133.101331005600216.49129892146.4187846案例分析表8-3 經(jīng)營收入與成本預(yù)測(cè) 單位：元某年的單價(jià)=上年的單價(jià)（1+2%）某年的單位成本=上年的單位成本（1+10%）表8-4 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)單位：元項(xiàng)目01234

15、5經(jīng)營現(xiàn)金流量銷售收入100000163200249696212242129892經(jīng)營付現(xiàn)成本500008800014520013310087846折舊2000020000200002000020000稅前收益3000055200844965914222046所得稅(34%)102001876828729201087496凈收益1980036432557673903314550折舊2000020000200002000020000經(jīng)營現(xiàn)金凈流量3980056432757675903334550投資支出與機(jī)會(huì)成本設(shè)備投資(110000)23200機(jī)會(huì)成本(廠房)(50000)營運(yùn)資本營運(yùn)資本(年

16、末)10000163202497021224129890營運(yùn)資本追加支出(10000)(6320)(8650)3745823512989投資現(xiàn)金凈流量合計(jì)(170000)(6320)(8650)3745823536189現(xiàn)金凈流量(170000)3348047782795136726870739設(shè)備處置現(xiàn)金流入：收入30 000元，應(yīng)繳納所得稅（30 00010 000）0.346800，抵減了現(xiàn)金流入年末營運(yùn)資本=下年預(yù)計(jì)銷售收入10%某年?duì)I運(yùn)資本追加支出該年末營運(yùn)資本上年?duì)I運(yùn)資本（二）替代型投資現(xiàn)金流量分析 【例8-2】假設(shè)某公司為降低每年的生產(chǎn)成本，準(zhǔn)備用一臺(tái)新設(shè)備代替舊設(shè)備。舊設(shè)備原值

17、100 000元，已提折舊50 000元，估計(jì)還可用5年，5年后的殘值為零。如果現(xiàn)在出售，可得價(jià)款40 000元。新設(shè)備的買價(jià)、運(yùn)費(fèi)和安裝費(fèi)共需110 000元，可用5年，年折舊額20 000元，第5年末稅法規(guī)定殘值與預(yù)計(jì)殘值出售價(jià)均為10 000元。用新設(shè)備時(shí)每年付現(xiàn)成本可節(jié)約30 000元(新設(shè)備年付現(xiàn)成本為50 000元，舊設(shè)備年付現(xiàn)成本為80 000元)。假設(shè)銷售收入不變，所得稅率為50%，新舊設(shè)備均按直線法計(jì)提折舊。新設(shè)備買價(jià)、運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi) 110 000 舊設(shè)備出售收入 -40 000 舊設(shè)備出售稅賦節(jié)余 -5 000 (40 000-50 000)0.5 合計(jì)：65 000 新設(shè)

18、備年折舊額 20 000舊設(shè)備年折舊額 10 000 年折舊額增量 10 000（20 000-10 000）項(xiàng)目0年14年5年1.初始投資2.經(jīng)營現(xiàn)金流量銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本節(jié)約額折舊費(fèi)稅前收益所得稅稅后收益3.終結(jié)現(xiàn)金流量4.現(xiàn)金凈流量-65000-65000+200000+30000-10000+20000-10000+10000+20000+200000+30000-10000+20000-10000+10000+10000+30000表8-5 增量現(xiàn)金流量估計(jì) 單位：元案例分析第三節(jié)第三節(jié) 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)一、凈現(xiàn)值二、獲利指數(shù)三、內(nèi)部收益率四、投資回收期 五、會(huì)計(jì)收

19、益率六、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇貼現(xiàn)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)非貼現(xiàn)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)一、凈現(xiàn)值一、凈現(xiàn)值（一）凈現(xiàn)值(NPV-net present value)的含義 是反映投資項(xiàng)目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動(dòng)態(tài)標(biāo)準(zhǔn)。在整個(gè)建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量按一定的折現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值之和。（二）凈現(xiàn)值的計(jì)算 影響凈現(xiàn)值的因素：項(xiàng)目的現(xiàn)金流量（NCF）折現(xiàn)率（r）項(xiàng)目周期（n）折現(xiàn)率通常采用項(xiàng)目資本成本或項(xiàng)目必要收益率。項(xiàng)目資本成本的大小與項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小直接相 關(guān)，項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)所有的公司都是相同的。預(yù)期收益率會(huì)因公司不同而不同，但接受的最低收益率對(duì)所有公司都是一樣的。項(xiàng)目使用的主要設(shè)備的平均物理壽命 項(xiàng)目

20、產(chǎn)品的市場(chǎng)壽命（項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)壽命）現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)期限 折現(xiàn)率的確定項(xiàng)目的資本成本與實(shí)施該項(xiàng)目公司的資本成本之間的關(guān)系 （1）如果項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與其實(shí)施該項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)相等：公司加權(quán)平均資本成本就是項(xiàng)目的資本成本。（2）如果項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與該公司的風(fēng)險(xiǎn)不等價(jià)：找出與該項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)的替代公司，用替代公司的資本成本評(píng)估項(xiàng)目 直接根據(jù)特定項(xiàng)目的資本來源、籌資比例、籌資成本進(jìn)行估算。（3）如果每一個(gè)投資項(xiàng)目被視為追加的邊際項(xiàng)目：采用與該項(xiàng)投資相對(duì)應(yīng)的邊際資本成本作為折現(xiàn)率，投資項(xiàng)目的取舍取決于邊際收益與邊際成本的比較。在確定折現(xiàn)率時(shí)，現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率要相互匹配 名義現(xiàn)金流量名義折現(xiàn)率 真實(shí)現(xiàn)金流量真實(shí)折現(xiàn)率注意 【例】

21、承【例8-1】假設(shè)該項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與公司風(fēng)險(xiǎn)相同，預(yù)計(jì)公司真實(shí)資本成本（不考慮通貨膨脹因素）第1年為10%，到第5年上升至12.15%，預(yù)計(jì)通貨膨脹率第1年為2%，到第5年上升至4%。表8-6 凈現(xiàn)值及內(nèi)部收益計(jì)算表 單位：元 累計(jì)資本成本：（1+12.2%）(1+13.26%)-1 名義利率=（1+真實(shí)利率）（1+預(yù)期通貨膨脹率）1 第1年名義資本成本=(1+10%)(1+2%)-1NPV函數(shù)：輸入方式：=NPV(rate,value1,value2,.)應(yīng)用條件：項(xiàng)目各年的折現(xiàn)率相同 注意事項(xiàng)：Excel中函數(shù) NPV 假定投資現(xiàn)金流量（初始投資）發(fā)生在第1期末（value1），而在我們的分析中

22、，通常假設(shè)投資發(fā)生在第0期，因此，在計(jì)算凈現(xiàn)值時(shí)，應(yīng)將項(xiàng)目未來現(xiàn)金流量用NPV函數(shù)求出的現(xiàn)值再減去該項(xiàng)目的初始投資的現(xiàn)值 【例】承【例8-2】項(xiàng)目增量現(xiàn)金流量每年為20000元（共5年），第5年終結(jié)現(xiàn)金流量增量為10000元，假設(shè)該項(xiàng)目的資本成本為15%。在Excel電子表格中利用NPV函數(shù)計(jì)算凈現(xiàn)值 Excel計(jì)算（三）項(xiàng)目決策原則 NPV0時(shí)，項(xiàng)目可行；NPV0時(shí)，項(xiàng)目不可行。當(dāng)一個(gè)投資項(xiàng)目有多種方案可選擇時(shí)，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是按凈現(xiàn)值大小進(jìn)行項(xiàng)目排隊(duì)，對(duì)凈現(xiàn)值大的項(xiàng)目應(yīng)優(yōu)先考慮。（四）凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：考慮了整個(gè)項(xiàng)目計(jì)算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時(shí)間價(jià)值的影響，反映了投資項(xiàng)目

23、的可獲收益。缺點(diǎn)：現(xiàn)金流量和相應(yīng)的資本成本有賴于人為的估計(jì)；無法直接反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益率水平。（一）獲利指數(shù)(PI-profitability index)的含義 又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項(xiàng)目未來現(xiàn)金流入量(CIF)現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量(COF)現(xiàn)值（指初始投資的現(xiàn)值）的比率。（二）獲利指數(shù)的計(jì)算 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的現(xiàn)值指數(shù)。二、獲利指數(shù)二、獲利指數(shù)（三）項(xiàng)目決策原則PI1時(shí)，項(xiàng)目可行；PI1時(shí)，項(xiàng)目不可行。（四）獲利指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：獲利指數(shù)以相對(duì)數(shù)表示，可以在不同投資額的獨(dú)立方案之間進(jìn)行比較。缺點(diǎn)：忽略了互斥項(xiàng)目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會(huì)對(duì)決策產(chǎn)生

24、誤導(dǎo)。（一）內(nèi)部收益率(IRR-internal rate of return)的含義注意：IRR用來衡量項(xiàng)目的獲利能力，是根據(jù)項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流量計(jì)算的，它與資本成本無關(guān)，但與項(xiàng)目決策相關(guān)。資本成本是投資者進(jìn)行項(xiàng)目投資要求的最低收益率。項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率。（二）內(nèi)部收益率的計(jì)算 三、內(nèi)部收益率三、內(nèi)部收益率IRR函數(shù)：功能：返回由數(shù)值代表的一組現(xiàn)金流量的內(nèi)部收益率 輸入方式：=IRR（values,guess）【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率。在Excel電子表格中利用IRR函數(shù)計(jì)算內(nèi)部收益率Excel計(jì)算現(xiàn)金流量不一定必

25、須是均衡的，但必須按固定的間隔發(fā)生（三）項(xiàng)目決策原則IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，則項(xiàng)目可行；IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，則項(xiàng)目不可行。（四）內(nèi)部收益率標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：不受資本市場(chǎng)利率的影響，完全取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，能夠從動(dòng)態(tài)的角度正確反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益水平。缺點(diǎn)：計(jì)算過程十分麻煩 互斥項(xiàng)目決策時(shí)，IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。四、投資回收期四、投資回收期（一）投資回收期(PP-payback period)的含義通過項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量來回收初始投資所需要的時(shí)間。（二）投資回收期的計(jì)算A.每年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流量相等B.每年凈現(xiàn)金流量不相等 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅

26、投資項(xiàng)目的投資回收期。表8-7 學(xué)生用椅項(xiàng)目累計(jì)現(xiàn)金凈流量 單位：元 項(xiàng)目012345現(xiàn)金凈流量(170000)33480477827951367 26870739累計(jì)現(xiàn)金凈流量(170000)(136520)(88738)(9 225)58043128782解析：（三）項(xiàng)目決策標(biāo)準(zhǔn) 如果 PP基準(zhǔn)回收期，可接受該項(xiàng)目；反之則應(yīng)放棄。在實(shí)務(wù)分析中：PPn/2，投資項(xiàng)目可行；PPn/2，投資項(xiàng)目不可行。在互斥項(xiàng)目比較分析時(shí)，應(yīng)以靜態(tài)投資回收期最短的方案作為中選方案。（四）投資回收期標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：方法簡(jiǎn)單，反映直觀，應(yīng)用廣泛 缺點(diǎn)：沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值；忽略了回收期以后的現(xiàn)金

27、流量。以按投資項(xiàng)目的行業(yè)基準(zhǔn)收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計(jì)算的折現(xiàn)經(jīng)營凈現(xiàn)金流量補(bǔ)償原始投資所需要的全部時(shí)間。折現(xiàn)投資回收期（PP discounted payback period)折現(xiàn)投資回收期滿足一下關(guān)系：評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值 直接利用回收期之前的現(xiàn)金凈流量信息 正確反映投資方式的不同對(duì)項(xiàng)目的影響 缺點(diǎn)：計(jì)算比較復(fù)雜 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量（一）會(huì)計(jì)收益率(ARR-accounting rate of return)的含義項(xiàng)目投產(chǎn)后各年凈收益(稅后利潤)總和的簡(jiǎn)單平均計(jì)算 固定資產(chǎn)投資賬面價(jià)值的算術(shù)平均數(shù)（也可以包括營運(yùn)資本投資額）五、會(huì)計(jì)收益率五、會(huì)計(jì)收益率投資項(xiàng)目年平均凈收益與

28、該項(xiàng)目年平均投資額的比率。（二）會(huì)計(jì)收益率的計(jì)算 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的會(huì)計(jì)收益率?；鶞?zhǔn)會(huì)計(jì)收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定 如果ARR 基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率，應(yīng)接受該方案；如果ARR 基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率，應(yīng)放棄該方案。多個(gè)互斥方案的選擇中，應(yīng)選擇會(huì)計(jì)收益率最高的項(xiàng)目。（三）項(xiàng)目決策標(biāo)準(zhǔn)（四）會(huì)計(jì)收益率標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：簡(jiǎn)明、易懂、易算。缺點(diǎn)：沒有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值；按投資項(xiàng)目賬面價(jià)值計(jì)算，當(dāng)投資項(xiàng)目存在機(jī)會(huì)成本時(shí)，其判斷結(jié)果與凈現(xiàn)值等標(biāo)準(zhǔn)差異很大，有時(shí)甚至得出相反結(jié)論。IRR六、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇六、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇凈現(xiàn)值曲線（一）凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率

29、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)比較1.凈現(xiàn)值曲線：描繪項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值與折現(xiàn)率之間的關(guān)系；NPV是折現(xiàn)率r的單調(diào)減函數(shù)。如果NPV0，IRR必然大于資本成本r；如果NPV0，IRR必然小于資本成本r。圖8-1 凈現(xiàn)值曲線圖 2.互斥項(xiàng)目排序矛盾在互斥項(xiàng)目的比較分析中，采用凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行項(xiàng)目排序，有時(shí)會(huì)得出相反的結(jié)論，即出現(xiàn)排序矛盾。產(chǎn)生矛盾的原因（1）項(xiàng)目投資規(guī)模不同（2）項(xiàng)目現(xiàn)金流量模式不同 項(xiàng)目投資規(guī)模不同【例】假設(shè)有兩個(gè)投資項(xiàng)目C 和D，其有關(guān)資料如表8-8所示。表8-8 投資項(xiàng)目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元項(xiàng)目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-55

30、960100002000010000200001000020000100002000018 1634734 7861.131.09圖8-2 C、D項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值曲線圖14.14%費(fèi)希爾交點(diǎn) 解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法：表8-9 DC項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：元項(xiàng)目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)DC-290601000010000100001000014.141 313 IRR=14.14%資本成本12%NPV=1 313 0 在條件許可的情況下，投資者在接受項(xiàng)目C后，還應(yīng)再接受項(xiàng)目DC，即選擇項(xiàng)目C+(DC)=D。應(yīng)接受追加投資項(xiàng)目 當(dāng)NPV與IRR兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生

31、矛盾時(shí) 應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié) 論進(jìn)一步考慮項(xiàng)目C與D的增量現(xiàn)金流量，即DC，如表8-9所示。項(xiàng)目現(xiàn)金流量模式不同【例】假設(shè)E、F兩個(gè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量如表8-10所示。表8-10 E、F項(xiàng)目投資現(xiàn)金流量 單位：元項(xiàng)目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)EF-10000-100008000100040004544960967620%18%15992 503圖8-3 E、F項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值曲線圖15.5%費(fèi)希爾交點(diǎn) 解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法：FE項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：元項(xiàng)目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)FE0-7000544871615.5 904 IR

32、R=15.5%資本成本8%NPV=904 0 在條件許可的情況下，投資者在接受項(xiàng)目E后，還應(yīng)再接受項(xiàng)目FE，即選擇項(xiàng)目E+(FE)=F。應(yīng)接受追加投資項(xiàng)目 當(dāng)NPV與IRR兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時(shí) 應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié) 論進(jìn)一步考慮項(xiàng)目E與F的增量現(xiàn)金流量，即FE，如下表所示。（3）NPV與IRR標(biāo)準(zhǔn)排序矛盾的理論分析 矛盾產(chǎn)生的根本原因：兩種標(biāo)準(zhǔn)隱含的再投資利率不同NPVIRR r*=r 計(jì)算NPV隱含假設(shè)：再投資的利率r*=公司資本成本（或投資者要求的收益率）計(jì)算IRR隱含假設(shè)：再投資的利率r*=項(xiàng)目本身的IRR采取共同的再投資利率消除排序矛盾調(diào)整或修正內(nèi)部收益率 MIRR 【例】在前述E,

33、F兩項(xiàng)目比較中，假設(shè)再投資利率與資本成本(r=8%)相等，則E和F兩項(xiàng)目的修正內(nèi)部收益率(MIRR)可計(jì)算如下：MIRRE=13.47%MIRRF=16.34%MIRRF MIRRE選擇項(xiàng)目F與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同（二）NPV與PI比較 在投資規(guī)模不同的互斥項(xiàng)目的選擇中，有可能得出相反的結(jié)論。一般情況下，采用NPV和PI評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目得出的結(jié)論常常是一致的。如果NPV0，則PI1；如果NPV0，則PI=1；如果NPV0，則PI1?！纠咳砸?C 和D兩個(gè)投資項(xiàng)目，其有關(guān)資料如表8-8所示。表8-8 投資項(xiàng)目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元項(xiàng)目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(

34、12%)PICD-26900-559601000020000100002000010000200001000020000181634734 7861.131.09解決矛盾方法增量獲利指數(shù)法：PI=1.0451 應(yīng)該接受項(xiàng)目DC 在條件許可的情況下，選擇項(xiàng)目C+(DC)=D。當(dāng)NPV與PI兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時(shí) 應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié) 論進(jìn)一步考查項(xiàng)目C與D投資增量的獲利指數(shù)：與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同（三）項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的選擇 只有凈現(xiàn)值同時(shí)滿足于上述三個(gè)基本條件 1.評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的基本要求 一個(gè)好的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的三個(gè)條件：必須考慮項(xiàng)目壽命周期內(nèi)的全部現(xiàn)金流量；必須考慮資本成本或投資者要求的收益率，以便將不同

35、時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)金流量調(diào)整為同一時(shí)點(diǎn)進(jìn)行比較；必須與公司的目標(biāo)相一致，即進(jìn)行互斥項(xiàng)目的選擇時(shí)，能選出使公司價(jià)值最大的項(xiàng)目。2.再投資利率假設(shè)的合理預(yù)期正確的再投資利率應(yīng)該是資本成本r，在市場(chǎng)均衡的條件下，它一方面表明項(xiàng)目籌資者使用資本應(yīng)付出的代價(jià)，另一方面表明項(xiàng)目投資者投入資本應(yīng)獲得的收益。凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于內(nèi)部收益率 3.價(jià)值可加性原則 凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于內(nèi)部收益率 根據(jù)價(jià)值可加性原則，從某種意義上說，公司價(jià)值等于其所有項(xiàng)目?jī)r(jià)值之和。IRR標(biāo)準(zhǔn)是相對(duì)數(shù)，其值不能簡(jiǎn)單相加，而必須重新計(jì)算每一組合的IRR，不但計(jì)算麻煩，而且也往往與NPV標(biāo)準(zhǔn)的決策結(jié)果不一致。NPV標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于IRR或PI，但為什么項(xiàng)目經(jīng)理對(duì)IR

36、R或PI有著強(qiáng)烈的偏好？主要原因：IRR標(biāo)準(zhǔn)不需事先確定資本成本，使實(shí)務(wù)操作較為容易；IRR和PI是一個(gè)相對(duì)數(shù)，進(jìn)行不同投資規(guī)模的比較和評(píng)價(jià)更為直觀。特別提醒：IRR和PI最大的投資項(xiàng)目不一定是最優(yōu)的項(xiàng)目，如果按 IRR或PI進(jìn)行項(xiàng)目決策，則應(yīng)采用差量或增量分析法，而不是簡(jiǎn)單地按 IRR 和 PI 大小進(jìn)行項(xiàng)目排序。NPV標(biāo)準(zhǔn)雖然是一個(gè)絕對(duì)數(shù)，但在分析時(shí)已考慮到投資的機(jī)會(huì)成本，只要凈現(xiàn)值為正數(shù)，就可以為公司多創(chuàng)造價(jià)值。因此凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)與公司價(jià)值最大化這一目標(biāo)相一致。結(jié)論結(jié)論：若項(xiàng)目相互獨(dú)立，NPV、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍棄的決策；在評(píng)估互斥項(xiàng)目時(shí)，則應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為基準(zhǔn)。第四節(jié)第四

37、節(jié) 投資項(xiàng)目決策分析投資項(xiàng)目決策分析一、獨(dú)立項(xiàng)目投資決策二、互斥項(xiàng)目投資決策三、資本限額決策 一、獨(dú)立項(xiàng)目投資決策一、獨(dú)立項(xiàng)目投資決策 獨(dú)立項(xiàng)目是指一組互相獨(dú)立、互不排斥的項(xiàng)目。在獨(dú)立項(xiàng)目中，選擇某一項(xiàng)目并不排斥選擇另一項(xiàng)目。對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目的決策分析，可運(yùn)用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內(nèi)部收益率以及投資回收期、會(huì)計(jì)收益率等任何一個(gè)合理的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析，決定項(xiàng)目的取舍。只要運(yùn)用得當(dāng)，一般能夠做出正確的決策。獨(dú)立項(xiàng)目的決策是指對(duì)待定投資項(xiàng)目采納與否的決策（“接受”或“拒絕”的選擇），投資項(xiàng)目的取舍只取決于項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。獨(dú)立項(xiàng)目投資決策標(biāo)準(zhǔn)分析：“接受”投資項(xiàng)目方案的標(biāo)準(zhǔn)：主要指標(biāo)：NPV0，IRR項(xiàng)目資本

38、成本或投資最低收益率，PI1；輔助指標(biāo)：PPn/2，ARR基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率?！熬芙^”投資項(xiàng)目方案的標(biāo)準(zhǔn)：主要指標(biāo)：NPV0，IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，PI1時(shí)，輔助指標(biāo)：PPn/2，ARR基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率。二、互斥項(xiàng)目投資決策二、互斥項(xiàng)目投資決策 互斥項(xiàng)目是指互相關(guān)聯(lián)、互相排斥的項(xiàng)目。在一組項(xiàng)目中，采用某一項(xiàng)目則完全排斥采用其他項(xiàng)目?；コ忭?xiàng)目的決策分析就是指在兩個(gè)或兩個(gè)以上互相排斥的待選項(xiàng)目中只能選擇其中之一的決策分析?；コ忭?xiàng)目決策分析的基本方法主要有排列順序法、增量收益分析法、總費(fèi)用現(xiàn)值法和年均費(fèi)用法。（一）排列順序法 全部待選項(xiàng)目可以分別根據(jù)它們各自的NPV或IRR或PI按降級(jí)順序排

39、列，然后進(jìn)行項(xiàng)目挑選，通常選其大者為最優(yōu)。在一般情況下根據(jù)三種方法排列的順序是一致的；但在某些情況下,運(yùn)用NPV和運(yùn)用IRR或PI會(huì)出現(xiàn)排序矛盾。這時(shí)，通常應(yīng)以凈現(xiàn)值作為選項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。（二）增量收益分析法投資規(guī)模不同的互斥項(xiàng)目 如果：NPV 0；或 IRR K；或 PI 1；投資額大的項(xiàng)目較優(yōu)；反之，投資額小的項(xiàng)目較優(yōu)。重置型投資項(xiàng)目 如果：NPV 0；或 IRR K；或 PI 1；應(yīng)接受購置新設(shè)備；反之，則應(yīng)繼續(xù)使用舊設(shè)備。具體應(yīng)用站在新設(shè)備的角度進(jìn)行分析 判斷標(biāo)準(zhǔn)：NPV 0；IRR K；PI 1。對(duì)于互斥項(xiàng)目，可根據(jù)增量?jī)衄F(xiàn)值（NPV）、增量?jī)?nèi)部收益率（IRR）或增量獲利指數(shù)（PI）等任一標(biāo)

40、準(zhǔn)進(jìn)行項(xiàng)目比選。（三）總費(fèi)用現(xiàn)值法 適用條件：收入相同、計(jì)算期相同的項(xiàng)目之間的比選。判斷標(biāo)準(zhǔn)：總費(fèi)用現(xiàn)值較小的項(xiàng)目為最佳。通過計(jì)算各備選項(xiàng)目中全部費(fèi)用的現(xiàn)值來進(jìn)行項(xiàng)目比選的一種方法?！纠砍小纠?-2】重置項(xiàng)目評(píng)價(jià)中，采用總費(fèi)用現(xiàn)值法進(jìn)行分析 表8-11 重置投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量（實(shí)際現(xiàn)金流量）單位：元項(xiàng)目舊設(shè)備新設(shè)備初始投資設(shè)備購置支出舊設(shè)備出售收入舊設(shè)備出售損失減稅現(xiàn)金流出合計(jì)經(jīng)營現(xiàn)金凈流量（15年）稅后經(jīng)營付現(xiàn)成本折舊減稅現(xiàn)金流出合計(jì)終結(jié)現(xiàn)金凈流量(第5年)0000-400005000-350000-110000400005000-65000-2500010000-1500010000應(yīng)該用

41、新設(shè)備取代舊設(shè)備（四）年均費(fèi)用法 年均費(fèi)用(AC)小的項(xiàng)目為中選項(xiàng)目。適用條件：收入相同但計(jì)算期不同的項(xiàng)目比選。在重置投資項(xiàng)目比選中，如果新舊設(shè)備的使用年限不同，必須站在“局外人”觀點(diǎn)分析各項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，而不應(yīng)根據(jù)實(shí)際現(xiàn)金流量計(jì)算各項(xiàng)目的成本現(xiàn)值。注 意 購置舊設(shè)備 購置新設(shè)備 【例8-3】某公司目前使用的P型設(shè)備是4年前購置的，原始購價(jià)20 000元，使用年限10年，預(yù)計(jì)還可使用6年,每年付現(xiàn)成本4 800元，期末殘值800元。目前市場(chǎng)上有一種較為先進(jìn)的Q型設(shè)備，價(jià)值25 000元,預(yù)計(jì)使用10年，年付現(xiàn)成本3 200元，期末無殘值。此時(shí)如果以P型設(shè)備與Q型設(shè)備相交換，可作價(jià)8 000元。

42、公司要求的最低投資收益率為14%。要求：為該公司做出決策：是繼續(xù)使用舊設(shè)備，還是以Q型設(shè)備代替P型設(shè)備。（假設(shè)不考慮所得稅因素）。假設(shè)公司支付8 000元購置P型設(shè)備：4 800 -800 0 1 2 5 3 4 4 8004 8004 8004 8008 0004 8006r=14%r=14%4 800(P/A,14%,6)800(P/F,14%,6)假設(shè)公司支付2 5000元購置Q型設(shè)備：3 200 3 200 3 20025 000 0 1 2 5 3 4 610978r=14%r=14%3 200(P/A,14%,10)3 200 按實(shí)際現(xiàn)金流量計(jì)算各項(xiàng)目的年均現(xiàn)值為：投資規(guī)模公司在一

43、定時(shí)期用于項(xiàng)目投資的資本總量。公司價(jià)值最大：邊際投資收益率(內(nèi)部收益率)邊際資本成本三、資本限額決策三、資本限額決策 一般是根據(jù)邊際分析的基本原理確定最佳投資規(guī)模。圖8-4 投資規(guī)模與邊際收益和邊際成本的關(guān)系最佳投資規(guī)模：投資額或籌資額為90萬元邊際投資收益率(12.4%)=邊際資本成本(12.4%)接受項(xiàng)目舍棄項(xiàng)目投資限額 一定時(shí)期用于項(xiàng)目投資的最高額度資本。確定投資限額的原因：內(nèi)部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。外部原因：資本市場(chǎng)上各種條件的限制。資本限額下項(xiàng)目比選的基本思想：在投資項(xiàng)目比選時(shí)，在資本限額允許的范圍內(nèi)尋找“令人滿意的”或“足夠好”的投資組合項(xiàng)目，即選擇凈現(xiàn)值最大

44、的投資組合。資本限額下投資項(xiàng)目選擇的方法項(xiàng)目組合法線性規(guī)劃法 把所有待選項(xiàng)目組合成相互排斥的項(xiàng)目組，并依次找出滿足約束條件的一個(gè)最好項(xiàng)目組。1項(xiàng)目組合法 基本步驟 將所有項(xiàng)目組合成相互排斥的項(xiàng)目組，對(duì)于相互獨(dú)立的N個(gè)項(xiàng)目,共有2N-1個(gè)互斥項(xiàng)目組合。按初始投資從小到大的次序，把第一步的項(xiàng)目組排列起來。按資本約束大小，把凡是小于投資總額的項(xiàng)目取出，找出凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目組，即最優(yōu)的項(xiàng)目組合?！纠考僭O(shè)某公司可用于投資的資本總額為750 000元，各投資項(xiàng)目的有關(guān)數(shù)據(jù)如表8-12所示。表8-12 投資項(xiàng)目的相關(guān)資料 單位：元項(xiàng)目原始投資額凈現(xiàn)值(NPV)獲利指數(shù)(PI)X1X2X3X4X5X6X75

45、000012500015000022500025000035000040000065002100022000250004000045000500001.1301.1681.0981.1101.1601.1291.125投資項(xiàng)目組合數(shù)：27-1=127投資限額750 000元下的最優(yōu)投資組合表8-13 投資組合項(xiàng)目的凈現(xiàn)值單位：元項(xiàng)目原始投資額凈現(xiàn)值(NPV)X2 X3 X4 X5合計(jì)125000150000225000250000750 00021000225002500040000108500 項(xiàng)目組合法分析的假定條件（1）假設(shè)各項(xiàng)目都是相互獨(dú)立的，如果在項(xiàng)目中存在互斥項(xiàng)目，應(yīng)把所有項(xiàng)目都列

46、出來，但在分組時(shí)必須注意，在每一組中，互斥的項(xiàng)目只能排一個(gè)。（2）假設(shè)各項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度相同，且資本成本相一致。（3）假設(shè)資本限額只是單一的時(shí)間周期，但在實(shí)施資本限額時(shí)，限額通常要持續(xù)若干年；在今后幾年中可獲得的資本取決于前些年投資的現(xiàn)金流入狀況?！纠磕彻居? 個(gè)投資項(xiàng)目，如表8-14所示。假設(shè)公司第0年和第1年結(jié)束時(shí)可利用的投資額分別為3 000萬元和4 000萬元。表8-14 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：萬元項(xiàng)目NCF0NCF1NCF2NCF3NPVAB CD-3000-1500-15000+9 000+1500+1500-13 000+1500+7000+4500+18000+1000+4

47、000+3000+120006 9448 268 5 56212 176項(xiàng)目A第1 年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量9 000+第二年投資額4 000萬元第0年選擇B+C項(xiàng)目組凈現(xiàn)值合計(jì)13 830萬元 在第0期選擇項(xiàng)目A，第1期再投資13 000萬元于項(xiàng)目D的投資凈現(xiàn)值合計(jì)：19 120萬元 各種約束條件下，尋找凈現(xiàn)值最大的投資項(xiàng)目組合。2線性規(guī)劃法 資源約束條件下更有效、更一般的投資決策方法。一般是通過計(jì)算機(jī)完成的。第五節(jié)第五節(jié) 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)一、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)來源二、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析三、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整一、一、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)來源項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)來源（一）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn) 1.含義 某一投資項(xiàng)目本身特有的風(fēng)險(xiǎn)特定項(xiàng)目

48、未來收益可能結(jié)果相對(duì)于預(yù)期值的離散程度。2.衡量方法 通常采用概率的方法，用項(xiàng)目標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行衡量。3.項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的來源 項(xiàng)目自身因素：項(xiàng)目特有因素或估計(jì)誤差帶來的風(fēng)險(xiǎn) 外部因素：（1）項(xiàng)目收益風(fēng)險(xiǎn)（2）投資與經(jīng)營成本風(fēng)險(xiǎn)（3）籌資風(fēng)險(xiǎn)（4）其他風(fēng)險(xiǎn)（二）公司風(fēng)險(xiǎn) 1.含義 又稱總風(fēng)險(xiǎn)，是指不考慮投資組合因素，純粹站在公司的立場(chǎng)上來衡量的投資風(fēng)險(xiǎn)。2.衡量方法 通常采用公司資產(chǎn)收益率標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行衡量 3.公司風(fēng)險(xiǎn)的構(gòu)成 （1）每種資產(chǎn)（或項(xiàng)目）所占的比重（2）每種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)（3）公司資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)或協(xié)方差（三）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 在投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)中，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)無法通過多元化投資加以消除。通常用投資項(xiàng)目的貝他系數(shù)

49、（）來表示。站在擁有高度多元化投資組合的公司股票持有者的角度來衡量投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。二、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析二、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析（一）敏感性分析(sensitivity analysis)3.基本思想 如果與決策有關(guān)的某個(gè)因素發(fā)生了變動(dòng)，那么原定方案的NPV、IRR將受什么樣的影響。因此，它解決的是“如果.會(huì)怎樣”的問題。1.含義 衡量不確定性因素的變化對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)（如NPV、IRR）的影響程度。2.分析目的 找出投資機(jī)會(huì)的“盈利能力”對(duì)哪些因素最敏感，從而為決策者提供重要的決策信息。4.敏感性分析的具體步驟確定敏感性分析對(duì)象 選擇不確定因素 調(diào)整現(xiàn)金流量 如，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等 市場(chǎng)規(guī)模、銷售價(jià)格、市場(chǎng)

50、增長率、市場(chǎng)份額、項(xiàng)目投資額、變動(dòng)成本、固定成本、項(xiàng)目周期等 注意：銷售價(jià)格的變化 原材料、燃料價(jià)格的變化 項(xiàng)目投產(chǎn)后，產(chǎn)量發(fā)生了變化 【例】承【例8-1】仍以學(xué)生用椅投資項(xiàng)目為例加以說明，假設(shè)影響該項(xiàng)目收益變動(dòng)的因素主要是銷售量、單位成本以及資本成本，現(xiàn)以該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值(28 331元)為基數(shù)值，計(jì)算上述各因素圍繞基數(shù)值分別增減10%、15%（每次只有一個(gè)因素變化）時(shí)新的凈現(xiàn)值。表8-15 各項(xiàng)因素變化對(duì)凈現(xiàn)值的影響 單位：元因素變動(dòng)百分比(%)銷售量單位成本資本成本11551424-5115178121104372760332122010028 33128 33128 3319012935

51、50628358578552376177739786解析：圖8-5 項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值對(duì)銷售量、單位成本和資本成本的敏感度 臨界值不改變某一評(píng)價(jià)指標(biāo)決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動(dòng)的上限或下限【例8-4】假設(shè)某公司正在考慮一項(xiàng)投資，有關(guān)資料如表8-16所示。表8-16 投資額與現(xiàn)金流量 金額單位：萬元項(xiàng)目0年15年投資額(10000)銷售收入64000變動(dòng)成本42000固定成本18000其中：折舊1600稅前收益4000所得稅（40%）1600稅后收益2400經(jīng)營現(xiàn)金流量4000現(xiàn)金凈流量(10000)4000凈現(xiàn)值（10%）5 163盈虧臨界分析表8-17 凈現(xiàn)值為零時(shí)各因素變動(dòng)百分比單位：萬元項(xiàng)目

52、原預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量NPV=0的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量變動(dòng)上下限投資額100001516351.63%銷售收入6400061730-3.55%變動(dòng)成本42000442705.40%固定成本180002027012.61%折現(xiàn)率10.0%29.00%190.00%項(xiàng)目年限5.003.02-39.63%因素敏感程度：銷售收入變動(dòng)成本固定成本項(xiàng)目年限投資額折現(xiàn)率最強(qiáng) 最弱 5.敏感性分析方法的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：能夠在一定程度上就多種不確定因素的變化對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的影響進(jìn)行定量分析，有助于決策者明確在項(xiàng)目決策時(shí)應(yīng)重點(diǎn)分析與控制的因素。缺點(diǎn)：沒有考慮各種不確定因素在未來發(fā)生變動(dòng)的概率分布狀況，因而影響風(fēng)險(xiǎn)分析的正確性。（二

53、）決策樹分析 用圖表方式反映投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量序列的方法 適用：在項(xiàng)目周期內(nèi)進(jìn)行多次決策（如追加投資或放棄投資）的情況 【例8-5】假設(shè)RIC公司正在考慮為電視機(jī)生產(chǎn)廠家生產(chǎn)工業(yè)用機(jī)器人，這一項(xiàng)目的投資支出可分為三個(gè)階段：（1）市場(chǎng)調(diào)研，即對(duì)電視機(jī)裝配線上使用機(jī)器人的潛在市場(chǎng)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查研究，調(diào)研費(fèi)50萬元在項(xiàng)目初始(t=0)時(shí)一次支付。（2）如果該項(xiàng)產(chǎn)品未來市場(chǎng)潛力較大，則在t=1時(shí)支付100萬元設(shè)計(jì)和裝配不同型號(hào)的機(jī)器人模型，并交由電視機(jī)廠家進(jìn)行評(píng)價(jià)，RIC公司將根據(jù)反饋意見決定是否繼續(xù)實(shí)施該項(xiàng)目。（3）如果對(duì)機(jī)器人的模型評(píng)價(jià)良好，那么，在t=2時(shí)再投資1000萬元建造廠房，購置設(shè)備。在此基

54、礎(chǔ)上，項(xiàng)目分析人員預(yù)計(jì)該項(xiàng)目在以后的4年內(nèi)每年的現(xiàn)金凈流量及其概率分布，見圖8-6。圖8-6 機(jī)器人項(xiàng)目（不考慮放棄期權(quán)價(jià)值）=0.80.60.3=0.1441 525 圖8-7 機(jī)器人項(xiàng)目（考慮放棄期權(quán)價(jià)值）（三）模擬分析 利用蒙特卡羅模擬法，將敏感性分析和不確定因素的概率分布結(jié)合起來衡量投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。分析步驟（1）選擇影響項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值等評(píng)價(jià)指標(biāo)的關(guān)鍵因素，估計(jì)每個(gè)因素各種可能結(jié)果的概率。（2）對(duì)每個(gè)因素根據(jù)各種可能結(jié)果的概率分配相應(yīng)的隨機(jī)數(shù)，形成概率分布。RANDBETWEEN 函數(shù) 功能:返回位于兩個(gè)指定數(shù)之間的一個(gè)隨機(jī)數(shù)，每次計(jì)算時(shí)都將返回一個(gè)新的數(shù)值。輸入公式：=RANDBETWEEN

55、(bottom,top)Excel計(jì)算返回的最小整數(shù)返回的最大整數(shù)（3）根據(jù)RANDBETWEEN 函數(shù)建立一個(gè)隨機(jī)數(shù)碼表。（4）根據(jù)項(xiàng)目變量的累計(jì)概率對(duì)隨機(jī)數(shù)碼進(jìn)行分區(qū)，使每一個(gè)區(qū)間與項(xiàng)目變量的某一可能值及其概率相對(duì)應(yīng)。VLOOKUP函數(shù) 功能:查找對(duì)應(yīng)隨機(jī)號(hào)碼的可能值 輸入公式：=VLOOKUP(lookup _value,table _array,col _index _num,range _lookup)Excel計(jì)算需要在數(shù)據(jù)表中查找的數(shù)值 需要查找數(shù)據(jù)的數(shù)據(jù)表 table_array 中待返回的匹配值的列序號(hào) TRUE 或省略 返回近似匹配值；FALSE 返回精確匹配值。（5）抽取

56、一組項(xiàng)目變量的可能值，計(jì)算出一個(gè)凈現(xiàn)值，完成一次模擬過程，并將結(jié)果儲(chǔ)存起來。重復(fù)這一過程若干次，一般至少需要模擬500次以上。（6）將各次模擬得到的凈現(xiàn)值結(jié)果由小到大排列成次數(shù)分配，并計(jì)算出凈現(xiàn)值的期望值、標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率，從而判斷投資方案的風(fēng)險(xiǎn)?！纠砍小纠?-4】假設(shè)項(xiàng)目變量中只有投資額和現(xiàn)金流量是變動(dòng)的，其中投資額（10000萬元）是概率分別為0.3、0.4和0.3及其對(duì)應(yīng)的可能結(jié)果的期望值，現(xiàn)金流量（4000萬元）則是概率分別為0.2、0.6、0.2條件下三種可能結(jié)果的期望值。表8-18 現(xiàn)金流量概率分布及凈現(xiàn)值模擬分析金額單位：萬元=RANDBETWEEN（1,100）并填充至單元

57、格A12至A110=VLOOKUP(A11,$E$2:$F$4,2)并填充至單元格B12至B110 同A11輸入方式=VLOOKUP(C11,$E$5:$F$7,2)并填充至D12至D110單元格 表8-19 模擬計(jì)算結(jié)果凈現(xiàn)值期望值5303凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)差4832凈現(xiàn)值最大值14745凈現(xiàn)值最小值-4418標(biāo)準(zhǔn)離差率0.911凈現(xiàn)值小于零的概率（按凈現(xiàn)值出現(xiàn)負(fù)數(shù)的頻率計(jì)算）0.170表8-20 凈現(xiàn)值概率分布系統(tǒng)分區(qū)分布區(qū)間概率-5000-5000以下0.000-500000.174000040000.008000400080000.47120008000120000.0416000120001

58、60000.132000016000以上模擬100次 圖8-8 凈現(xiàn)值概率分布 模擬分析的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：（1）模擬分析得到的結(jié)果不止是一個(gè)凈現(xiàn)值，而是凈現(xiàn)值的概率分布。（2）模擬計(jì)算有助于理解項(xiàng)目現(xiàn)金流量出現(xiàn)各種可能結(jié)果的概率。（3）模擬分析不僅可以計(jì)算平均值，而且能得到概率分布的標(biāo)準(zhǔn)偏差，從而能更詳細(xì)地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)收益比較分析。（4）通過模擬分析可以具體考察不同變量之間的相互關(guān)系。缺點(diǎn)：（1）收集相關(guān)信息并把數(shù)據(jù)輸入模型的過程需要花費(fèi)大量的時(shí)間、成本比較高。（2）每個(gè)變量的概率分布很難獲得，使構(gòu)建模型的過程較為復(fù)雜。三、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整三、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整 以凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)為例，調(diào)整公式的分母，項(xiàng)目的風(fēng)

59、險(xiǎn)越大，折現(xiàn)率就越高，項(xiàng)目收益的現(xiàn)值就越小。i無風(fēng)險(xiǎn)利率一般以政府債券利率表示風(fēng)險(xiǎn)溢酬取決于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的高低（一）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法 凈現(xiàn)值公式調(diào)整 將與特定項(xiàng)目有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)加入到項(xiàng)目的折現(xiàn)率中，并據(jù)以進(jìn)行投資決策分析的方法。確定方法 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率的確定方法表8-21 不同類型項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率重置型項(xiàng)目8%+2%=10%改造或擴(kuò)充現(xiàn)有產(chǎn)品生產(chǎn)線項(xiàng)目8%+5%=13%增加新生產(chǎn)線項(xiàng)目8%+8%=16%研究開發(fā)項(xiàng)目8%+15%=23%1.根據(jù)項(xiàng)目的類別調(diào)整折現(xiàn)率 2.根據(jù)項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)離差率調(diào)整折現(xiàn)率 根據(jù)同類項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)收益斜率與反映特定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)程度的標(biāo)準(zhǔn)離差率估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)溢酬，然后

60、再加上無風(fēng)險(xiǎn)利率，即為該項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率。計(jì)算公式：【例8-6】假設(shè)某公司現(xiàn)有A、B 兩個(gè)投資方案，各年的現(xiàn)金流量如表8-22所示。為簡(jiǎn)化，假設(shè)各年的現(xiàn)金流量相互獨(dú)立。無風(fēng)險(xiǎn)利率為8%，兩個(gè)方案的風(fēng)險(xiǎn)收益系數(shù)為0.2。要求：計(jì)算兩個(gè)投資方案風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率及凈現(xiàn)值。表8-22 投資方案現(xiàn)金流量及其概率單位：元年份A方案B方案概率年現(xiàn)金凈流量概率年現(xiàn)金凈流量01.00-9001.00-5000.257800.3043010.506000.403800.254000.302600.207200.1031020.605000.802500.203000.101900.305600.2022030.

61、402000.601600.301000.20100表8-23 投資方案現(xiàn)金流量期望值與標(biāo)準(zhǔn)差單位：元A方案B方案年份現(xiàn)金流量期望值標(biāo)準(zhǔn)差年份現(xiàn)金流量期望值標(biāo)準(zhǔn)差1595134.44135968.042504132.91225026.833278189.20316037.95現(xiàn)金流量現(xiàn)值(8%)1203.71 現(xiàn)金流量現(xiàn)值(8%)673.76總體標(biāo)準(zhǔn)差225.91 總體標(biāo)準(zhǔn)差73.52標(biāo)準(zhǔn)離差率18.77%標(biāo)準(zhǔn)離差率10.91%風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后折現(xiàn)率11.75%風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后折現(xiàn)率10.18%凈現(xiàn)值235.17凈現(xiàn)值151.39說明（1）根據(jù)無風(fēng)險(xiǎn)利率計(jì)算A方案各年現(xiàn)金流量現(xiàn)值：（2）投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量標(biāo)

62、準(zhǔn)差 按無風(fēng)險(xiǎn)利率折現(xiàn)的現(xiàn)值平方之和的平方根：計(jì)算步驟（3）計(jì)算A方案標(biāo)準(zhǔn)離差率：A方案風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的折現(xiàn)率=8%+0.218.77%=11.75%（4）計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的折現(xiàn)率：（5）根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的折現(xiàn)率和A方案投資額以及各年現(xiàn)金流量計(jì)算方案的凈現(xiàn)值3.根據(jù)項(xiàng)目資本成本確定折現(xiàn)率 項(xiàng)目的資本成本是投資者要求的最低收益率n 無風(fēng)險(xiǎn)利率n 風(fēng)險(xiǎn)溢酬【例】假設(shè)ABC公司股票的貝他系數(shù)()為1.8，無風(fēng)險(xiǎn)利率為8%，市場(chǎng)投資組合收益為13%。負(fù)債利率為10%，且公司負(fù)債與股本比例為1：1，假設(shè)公司所得稅率為40%。根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模式，ABC公司的股本成本(或投資者要求的收益率)：加權(quán)平均資本成本=0

63、.510%(1-40%)+0.517%=11.5%【例】承前例假設(shè)ABC公司正在考慮實(shí)施一個(gè)系數(shù)為2.5的新投資項(xiàng)目，并將20%的資本用于該新項(xiàng)目的投資，其余80%的資本用于公司其他資產(chǎn)，平均系數(shù)為1.8。公司新的系數(shù)：=0.81.8+0.22.5=1.94 股本成本=8%+1.94(13%-8%)=17.7%加權(quán)平均資本成本=0.510%(1-40%)+0.517.7%=11.85%新項(xiàng)目的收益率必須滿足：0.811.5%+0.2X=11.85%X=13.25%已知：新項(xiàng)目的系數(shù)=2.5，則：項(xiàng)目的股本成本=8%+2.5(13%-8%)=20.5%加權(quán)平均資本成本=0.510%(1-0.4)

64、+0.520.5%=13.25%風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：簡(jiǎn)單明了，符合邏輯，在實(shí)際中運(yùn)用較為普遍。缺點(diǎn)：把風(fēng)險(xiǎn)收益與時(shí)間價(jià)值混在一起,使得風(fēng)險(xiǎn)隨著時(shí)間的推移被認(rèn)為地逐年擴(kuò)大。（二）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法 又稱確定等值法（certainty equivalent menthod）或肯定當(dāng)量法 基本思想 首先確定與風(fēng)險(xiǎn)性現(xiàn)金流量同等效用的無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量，然后用無風(fēng)險(xiǎn)利率折現(xiàn)，計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎(chǔ)。基本步驟 （1）確定與其風(fēng)險(xiǎn)性現(xiàn)金流量帶來同等效用的無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量；體現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量和風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量之間的關(guān)系 確定等值系數(shù)（t）現(xiàn)金流量標(biāo)準(zhǔn)離差率越低，t就越大 確定現(xiàn)金流量確定等值系數(shù)

65、（t）風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量即無風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)金流量（2）用無風(fēng)險(xiǎn)利率折現(xiàn)，計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，并進(jìn)行決策。i 為無風(fēng)險(xiǎn)利率 【例8-7】假設(shè)某公司根據(jù)投資項(xiàng)目的歷史資料確定的標(biāo)準(zhǔn)離差率與確定等值系數(shù)之間的關(guān)系如表8-24所示。要求:采用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法計(jì)算【例8-6】中A、B兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值。表8-24 標(biāo)準(zhǔn)離差率與確定等值系數(shù)之間的關(guān)系標(biāo)準(zhǔn)離差率0.000.070.080.230.240.420.430.73確定等值系數(shù)1.000.850.600.40表8-25 投資方案凈現(xiàn)值（風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法）金額單位：元A方案凈現(xiàn)值年份0123凈現(xiàn)值（8%）現(xiàn)金流量期望值-900.00595.00504.00278.

66、00標(biāo)準(zhǔn)差134.44132.91189.20標(biāo)準(zhǔn)離差率0.230.260.68確定等值系數(shù) 1.00 0.85 0.60 0.40 確定等值-900.00505.75302.40111.20-84.18B方案凈現(xiàn)值年份0123凈現(xiàn)值（8%）現(xiàn)金流量期望值-500.00359.00250.00160.00標(biāo)準(zhǔn)差69.7826.8337.95標(biāo)準(zhǔn)離差率0.190.110.24確定等值系數(shù) 1.00 0.85 0.85 0.60 確定等值-500.00305.15212.5096.0040.94 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：通過對(duì)現(xiàn)金流量的調(diào)整來反映各年的投資風(fēng)險(xiǎn)，并將風(fēng)險(xiǎn)因素與時(shí)間因素分開討論，這在理論上是成立的。缺點(diǎn)：確定等值系數(shù)t很難確定，每個(gè)人都會(huì)有不同的估算，數(shù)值差別很大。在更為復(fù)雜的情況下，確定等值反映的應(yīng)該是股票持有者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的偏好，而不是公司管理當(dāng)局的風(fēng)險(xiǎn)觀。（三）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整在實(shí)務(wù)中的應(yīng)用 Kim Crick等1986年對(duì)320家公司做了一次關(guān)于他們?cè)谕顿Y分析中如何調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的一項(xiàng)問卷調(diào)查表8-26 反饋者使用的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整方法方法百分比（%）不做調(diào)整主觀調(diào)整確定等值法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)