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1、單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級,第三級,第四級,第五級,*,Financial Management,第十九章 財務(wù)困境與重組,Made by Sun,單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式,單擊此處編輯母版文本樣式,第二級,第三級,第四級,第五級,*,第十九章 財務(wù)困境與重組,2,八佰伴的破產(chǎn)則完全是利用杠桿式收購擴張,以至超過自身承受能力的悲劇典型。,“阿信”的故事是八佰伴公司創(chuàng)始人和田加津的傳奇創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷的化身,也使八佰伴公司在日本和東南亞名噪一時。八佰伴公司經(jīng)過兩代人艱苦卓絕的奮斗,成為了日本頗具規(guī)模的百貨業(yè)集團,并于,70,年代初開始向海外發(fā)展。,八佰伴公司的總部近年來先

2、從日本遷到香港,后又遷到上海浦東。其整個國際化發(fā)展規(guī)劃蔚為壯觀,;,僅在香港一地,就曾擁有八佰伴國際、八佰伴香港、八佰伴飲食、八佰伴食品等,5,家上市公司,;,在國內(nèi),除了與上海市百一店合資的新世紀(jì)商廈外,還計劃在長江流域一帶和全國投資興建,200,1000,個超市。,八佰伴公司總裁“阿信之子”和田一夫的雄心壯志,充分反映在其所著的傳記上。但八佰伴公司的擴張過程受到了內(nèi)外兩方面的壓力。一方面日本政府不再著力保護類似八佰伴這樣的中型零售集團,來自同業(yè)的競爭壓力增大,;,另一方面,銀行界對八佰伴公司的擴張速度過快帶來的風(fēng)險增加也逐漸產(chǎn)生了戒心,銀行融資渠道不再暢順。,案例,1,八佰伴的失敗教訓(xùn),3

3、,在這種情況下,八佰伴公司卻并沒有注重內(nèi)部的調(diào)整鞏固,相反卻開始大規(guī)模杠桿式擴張,又前后發(fā)行了總額為,300,多億日元的可轉(zhuǎn)換債券,企圖以擴張消除自身的困難。,但在八佰伴公司財務(wù)成本成倍增加的同時,投資項目的回報并不如意,如投資北京賽特等項目的失敗等。這些結(jié)果造成公司整體的財政危機日益加劇,其債券評級降到了最差的,D,一級,即無法還債類別。,最終在整個八佰伴系統(tǒng)負(fù)債高達(dá),2000,多億日元的情況下,不得不向東京法院申請破產(chǎn)保護,釀成戰(zhàn)后日本流通業(yè)最大的破產(chǎn)事件。,第一節(jié) 財務(wù)困境,當(dāng)企業(yè)無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流量來支付各種款項時，例如無法支付貸款利息時，企業(yè)將陷入財務(wù)困境。,導(dǎo)致財務(wù)困境的原因分為

4、兩方面：存量和流量,存量：當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)價值少于負(fù)債價值時，產(chǎn)生存量破產(chǎn)；,流量：當(dāng)經(jīng)營性現(xiàn)金流量不足以支付到期債務(wù)時，出現(xiàn)流量破產(chǎn)。,一、擺脫困境的途徑,根據(jù)美國對于企業(yè)財務(wù)困境的調(diào)查，總結(jié)出如下規(guī)律：,財務(wù)困境,沒有財務(wù)重組,財務(wù)重組,49%,51%,私下和解,47%,法律破產(chǎn),53%,重組與再生,與其他公司合并,清償,83%,7%,10%,擺脫財務(wù)困境的做法：,（,1,）出售主要資產(chǎn)：如凱化造紙,（,2,）與其他公司合并：飛馬股份；,（,3,）減少資本支出與研發(fā)費用：貝爾、郎訊；,（,4,）發(fā)售新股；,（,5,）與銀行和債權(quán)人談判：,ST,東北電；,（,6,）以債權(quán)置換股權(quán)，債轉(zhuǎn)股；,（,7

5、,）申請破產(chǎn)。,為什么選擇私下和解？,原因：,（,1,）私下和解的成本低于正式破產(chǎn)的成本；,（,2,）私下和解的股票價格增長幅度要高于正式破產(chǎn)的股票價格增長。,財務(wù)困境與破產(chǎn)的區(qū)別和聯(lián)系*,關(guān)于財務(wù)困境的研究目前學(xué)術(shù)界已脫離了將破產(chǎn)和非破產(chǎn)作為研究財務(wù)困境的范式,因為破產(chǎn)相對于困境而言,更是一個法律事件而非經(jīng)濟事件”,(Terry et al.,2001),。,大多數(shù)公司在破產(chǎn)之前都會經(jīng)歷財務(wù)困境的階段,但又不是所有陷入困境的公司都會走向破產(chǎn),相反,大多數(shù)陷入財務(wù)困境的公司往往會通過重組等手段走向良性發(fā)展的道路。而陷入財務(wù)破產(chǎn)的公司也不一定就走向終結(jié),可以利用破產(chǎn)寬限期采取必要措施走出破產(chǎn)。,

6、針對中國上市公司財務(wù)困境的研究，主要是針對,ST,公司，即把被,ST,看作陷入財務(wù)困境,.,*取自文獻：,呂長江等,.,上市公司財務(wù)困境與財務(wù)破產(chǎn)的比較分析,J,經(jīng)濟研究，,2004,年第,8,期,二、財務(wù)困境發(fā)生的原因,企業(yè)發(fā)生財務(wù)困境甚至破產(chǎn)的因素極為復(fù)雜，歸納起來主要有以下幾個方面：,、企業(yè)外部經(jīng)營環(huán)境,總體經(jīng)濟環(huán)境的影響。,2,、經(jīng)濟政策和國家法規(guī)的影響。,3,、不合理的公司治理結(jié)構(gòu)。,4,、企業(yè)內(nèi)部控制機制。,5,、企業(yè)經(jīng)營管理因素的影響。,6,、上市和新競爭能力的多元化投資。,7,、財務(wù)杠桿的負(fù)效應(yīng)。,三、財務(wù)困境的預(yù)警方法,企業(yè)財務(wù)失敗的預(yù)警方法很多，但比較有代表性的主要是,F,

7、預(yù)警模型和,Z,預(yù)警模型。,財務(wù)困境包括四種情形，分別為經(jīng)營失敗（,failure,）、無償付能力（,insolvency,）、違約（,default,）、破產(chǎn)（,bankruptcy,），并把企業(yè)破產(chǎn)作為財務(wù)危機的標(biāo)志。,財務(wù)困境預(yù)警對于投資決策具有重要作用。,國外很早就開展企業(yè)財務(wù)困境預(yù)警研究，目前形成了兩大類預(yù)警方法：統(tǒng)計類和非統(tǒng)計類。統(tǒng)計類的方法主要包括一元判別法、多元線性判別法、多元邏輯回歸方法等，非統(tǒng)計方法主要有模擬類預(yù)測方法（如神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型）、行為反映類分析法（如股價分析法）、案例分析法等，詳細(xì)的財務(wù)危機預(yù)警方法分類見下表。,模型分類,單變量分析,多變量分析,模擬類預(yù)測方法,（,

8、1,）信用評級,（,2,）遞歸劃分算法,（,3,）人工智能,（,4,）神經(jīng)網(wǎng)絡(luò),統(tǒng)計類預(yù)測方法,（,1,）傳統(tǒng)比率分析法,（,1,）判別分析法,（,2,）系統(tǒng)比率分析法,（,2,）回歸分析法,（,3,）資產(chǎn)負(fù)債分解法,（,3,）邏輯,/,概率比分析法,（,5,）生存分析法,案例分析法,（,1,）純粹描述,（,2,）共同因素分析法,（一）,F,預(yù)警模型,F,預(yù)警模型主要用于企業(yè)財務(wù)失敗的預(yù)警分析。其,F,值的計算公式如下：,式中：,X1=,期末營運資本,期末總資產(chǎn)；,X2=,期末留存盈利,期末總資產(chǎn)；,X3=,（稅后凈利,+,折舊）,平均總負(fù)債；,X4=,期末股東權(quán)益的市場價值,期末總負(fù)債；,X

9、5=,（稅后凈利,+,折舊,+,利息）,平均總資產(chǎn)。,通過上述公式計算的,F,值如果大于,0.0274,，企業(yè)可以繼續(xù)生存，反之將被預(yù)測為破產(chǎn)企業(yè)。,根據(jù)這一模型計算，,Z,值越低，企業(yè)破產(chǎn)的可能性越大。如果,Z3,，企業(yè)財務(wù)狀況良好，不會破產(chǎn)；,2.8=Z3,，存在財務(wù)隱患，解決不好可能破產(chǎn)；,1.8Z2.8,，企業(yè)財務(wù)危機的機率很高；,如果,Z1.8,，財務(wù)危機在即。,（二）,Z,預(yù)警模型,補充：,Z,預(yù)警模型存在問題,1968,年,Altman,首次將多元線性判別方法引入到財務(wù)困境預(yù)測領(lǐng)域。他對,19461965,年間提出破產(chǎn)申請的,33,家公司和同樣數(shù)量的非破產(chǎn)公司進行了研究，選取的財

10、務(wù)指標(biāo)主要有,5,個：,營運資本,/,總資產(chǎn),，,留存盈余,/,總資產(chǎn),，,息稅前利潤,/,總資產(chǎn),，,股權(quán)的市場價值,/,債務(wù)的賬面價值,，,銷售,/,總資產(chǎn),。,通過多元判別模型產(chǎn)生了一個總的判別分，稱為,Z,值，并依據(jù),Z,值進行判斷。,研究表明：息稅前利潤,/,總資產(chǎn)、銷售,/,總資產(chǎn)和股權(quán)的市場價值,/,債務(wù)的賬面價值三個財務(wù)指標(biāo)預(yù)測能力比較強，模型的預(yù)測精度高達(dá),94%,。,000557,銀廣廈,Z,值計算表,時間,1997,1998,1999,2000,2001,2002,運營資產(chǎn),/,總資產(chǎn),0.19,0.21,0.28,0.19,-1.28,-1.51,留存收益,/,總資產(chǎn),

11、0.05,0.06,0.06,0.10,-0.28,0.01,息稅前利潤,/,總資產(chǎn),0.07,0.11,0.06,0.16,-0.18,-0.07,銷售額,/,總資產(chǎn),0.31,0.38,0.22,0.29,0.10,0.05,資本市值,/,債務(wù)價值,4.30,3.37,2.70,10.59,0.89,1.71,Z,值,3.42,3.11,2.44,7.52,-1.90,-0.95,000682,東方電子,Z,值計算表,時間,1997,1998,1999,2000,2001,2002,運營資產(chǎn),/,總資產(chǎn),0.56,0.53,0.71,0.56,0.01,-0.24,留存收益,/,總資產(chǎn),0

12、.22,0.27,0.14,0.18,0.03,-0.19,息稅前利潤,/,總資產(chǎn),0.25,0.30,0.28,0.27,-0.02,-0.17,銷售額,/,總資產(chǎn),0.68,0.81,0.66,0.74,0.40,0.25,資本市值,/,債務(wù)價值,76.66,38.93,43.72,396.09,4.39,2.53,Z,值,48.47,26.18,28.86,240.21,3.02,0.65,600709,生態(tài)農(nóng)業(yè),Z,值計算表,時間,1997,1998,1999,2000,2001,2002,運營資產(chǎn),/,總資產(chǎn),0.26,0.15,0.01,-0.04,-0.47,-0.94,留存收益

13、,/,總資產(chǎn),0.13,0.23,0.26,0.17,-0.05,0.01,息稅前利潤,/,總資產(chǎn),0.15,0.27,0.27,0.18,-0.10,-0.06,銷售額,/,總資產(chǎn),1.03,0.96,0.79,0.65,0.04,0.01,資本市值,/,債務(wù)價值,7.59,10.25,9.80,11.51,2.26,2.16,Z,值,6.56,8.52,7.96,8.34,0.41,-0.01,通過對三個公司,Z,值的計算，我們看到,1997-2000,年間，公司財務(wù)危機爆發(fā)之前，,Z,值的各項指標(biāo)沒有任何征兆，各公司在,2000,年前的,Z,值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于,3,，說明公司的運營非常安全。,通

14、過對會計造假公司預(yù)警模型的分析，我們發(fā)現(xiàn)上述預(yù)警方法已經(jīng)鈍化，根本無法發(fā)現(xiàn)公司財務(wù)危機的苗頭。利用這些模型進行財務(wù)危機預(yù)警，必然造成股票市場和上市公司繁榮的假象，給資本市場、投資者以及其他利益相關(guān)者造成巨大損失,。,四、財務(wù)困境的對策,當(dāng)企業(yè)遭遇財務(wù)困境時，根據(jù)財務(wù)困難程度的不同，有不同的應(yīng)對策略和解決辦法，常見的有如下幾種：,1.,債務(wù)展期,。債務(wù)展期即是債權(quán)人延長債務(wù)的償還期限。,2.,債務(wù)和解。,債務(wù)和解是債權(quán)人自愿減少債務(wù)人的債務(wù)，如減少債務(wù)本金、降低利息率或者債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)等等。,3,.,資產(chǎn)重組。,資產(chǎn)重組是對企業(yè)的資產(chǎn)和債務(wù)進行調(diào)整，考慮出售非重點資產(chǎn)以盤活資金，加大重點資產(chǎn)投入以增

15、強贏利能力，債務(wù)的調(diào)整主要是維持企業(yè)合理的資產(chǎn)負(fù)債率和債務(wù)結(jié)構(gòu)。,第二節(jié) 企業(yè)重整,一、企業(yè)重整的基本目的,企業(yè)重整是指對陷入財務(wù)失敗，但仍有轉(zhuǎn)機和重建價值的企業(yè)根據(jù)一定程序進行重新整頓，以使企業(yè)得以維持和復(fù)興的做法，亦即對已經(jīng)達(dá)到破產(chǎn)界限的企業(yè)實施的一種搶救措施。,企業(yè)重整的財務(wù)目的在于：,（,1,）重新改變企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，以降低其必須支付的固定利息費用；,（,2,）保證增加企業(yè)的營運資本；,（,3,）發(fā)現(xiàn)和改正經(jīng)營管理上導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)困難的根本原因。,第三節(jié) 清算的財務(wù)處理,一、企業(yè)清算的原因,1,內(nèi)聯(lián)、合營、合作企業(yè)合約期滿，投資各方無意繼續(xù)經(jīng)營；,2,因調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，調(diào)整布局；,3,企業(yè)

16、發(fā)生嚴(yán)重虧損，無力繼續(xù)經(jīng)營；,4,一方不履行合營協(xié)議、合同、章程的義務(wù)，致使無法繼續(xù)經(jīng)營；,5,因自然災(zāi)害、戰(zhàn)爭等不可抗力嚴(yán)重?fù)p失，無法經(jīng)營；,6,合營企業(yè)未達(dá)到其經(jīng)營目的，同時又無發(fā)展前途；,7,違法、違規(guī)，依法撤銷；,8,企業(yè)、公司宣布破產(chǎn)；,9,有關(guān)法律、章程所規(guī)定的其他解散原因已經(jīng)出現(xiàn),10,企業(yè)如遇以上情況，可以提出解散申請，報審批機構(gòu)批準(zhǔn)解散。,二、清算程序,企業(yè)宣布解散后，應(yīng),收取債權(quán)、償還債務(wù)、支付清算費,并對,剩余財產(chǎn)進行分配,。,1,宣告解散；,2,成立清算機構(gòu)自愿解散，由企業(yè)推選代表組成,強制解散，由國家有關(guān)部門依法組成,3,開展日常工作；,4,遞交清算方案；,5,支付清算費；,6,按規(guī)定程序清償債務(wù)；,7,提出清算報告；,8,辦理停業(yè)手續(xù)。,三、清算機構(gòu)任務(wù),1,負(fù)責(zé)制定清算方案；,2,清理企業(yè)財產(chǎn)；,3,全面清查、清理債權(quán)和債務(wù)，催收債權(quán)，償還債務(wù)；,4,向投資者收取已任繳的出資；,5,清結(jié)納稅事宜以及處置企業(yè)剩余財產(chǎn)；,6,妥善處理各項遺留問題。,四、財產(chǎn)的清算,1,范圍：,清算時企業(yè)的全部財產(chǎn),和,清算期間取得的財產(chǎn),。,2,作價：（,1,）賬面價值；（,